啟富達國際新聞中心 2011-07-21 16:23

亞洲區首席經濟分析師陶冬於昨日(20日)發表一篇關於目前投資人看好中國經濟前景、看好人民幣匯率，就該買人民幣的思維。自2005年中國啟動人民幣匯率改革至今，人民幣對各國貨幣的升值幅度遠低於股票、石油、黃金價格。意即是人民幣升值既賺不到報酬率，且也因人民幣非國際貨幣故無法投資以美金計價的商品，主要的獲利來源主要以存款所獲得的利息為主。雖然隨著投資管道增加，但人民幣可選擇投資的種類仍不多，當然報酬率還是不高且無法提升。

因此陶冬對此做出幾項結論：第一，人民幣是相對的，若以不同幣種做為標的，報率可能完全不同；第二，因人民幣投資選擇少，故投資回報率不高；第三，人民幣目前仍未完全開放，雖然利息高於美元，且有升值利益，卻難以滿足高風險投資者。

除匯率升值外，那麼中國資產有強烈價值的潛力機會在哪?陶冬認為股票估值較為合理，目前值得關注的個股也不少；但陶冬又表示，目前中國股市的問題，不是增長與盈利的問題，而是無止境的及無節制的集資活動。其實看好中國並不一定要投資在中國，之所以如此認為，陶冬表示原因在於中國崛起一併帶動商品、農產品需求；再加上中國資金帶動海外房地產市場；香港房價、巴西雷拉爾匯率、日本機械訂單等，受惠於中國的資產到處都有，皆有投資價值在，像是歐洲時裝品牌、加拿大物業等其估值遠低於中國同類產品，政策風險也較低。比起中國，似乎更為優秀。

陶冬認為，比起中國，其它國家生產一樣的商品其價值更高。那是否現在就去購買那些資產呢?陶冬認為未必，因中國經濟目前正進入轉型期，過程難免會有陣痛。通膨居高不下、經濟增長趨緩、貨幣環境正常化恐還需要多年時間，故資產價格波動可能會大幅振盪調整。當然這種情形也有可能傳染給依賴中國貨弊、商品的國家，因此陶冬表示需要具有一定的警戒心。另外建議投資不應著急，以遠景來看，陶冬仍是看好中國經濟發展與中國需求為全球帶來的影響，但是看好中國，也不一定要屯積人民幣、不一定要購買中國境內資產。

以下為陶冬最新文章《看好中國，不一定買入人民幣》一文：

看好中國經濟榮景，看好人民幣匯率走向，就該買入人民幣”，在海外華人中擁有這種思維定式的不在少數，將大筆儲蓄換成人民幣，鎖在銀行帳戶裡的也不在少數，筆者便曾是其中一員，在香港銀行以每天二萬元港幣的上限，日復一日地轉換出一批人民幣。

自從2005年7月21日，中國啟動人民幣匯率改革，至2011年6月30日，人民幣對美元升值27.9%，對歐元升值7.4%，對日元卻貶值8.5%，對台幣貶值11.3%，對澳元貶值9.4%。同一時期，香港中資股升了147%，石油100%，人民幣匯率升值與黃金、白銀、紅銅的價格升幅相比，都輸了幾條街。

筆者兌換出來的人民幣，卻遭遇到尷尬。人民幣無法投入H股、美股，也無法買進黃金、石油期貨，唯一的投資便是坐在帳戶裡吃利息。由於香港銀行中的人民幣頭寸無法貸出，它們給出的人民幣儲蓄利率也就遠低過國內的利率水準。當每月兩萬元的人民幣儲蓄積累到一定程度後，突然發現資金很難調動。將人民幣轉成其它幣種，每天上線為五萬元，資金匯入中國內地手續十分繁瑣，還要注明理由，出具證明。

當然，隨著香港逐步成為人民幣離岸中心，人民幣債券出現了，人民幣IPO也會出現，投資管道略有增加，不過人民幣資產可選擇種類依然奇缺，回報水準依然不高。如今海外人民幣匯入中國內地的手續有所簡化，但是資本管制的大框架依然存在，在資金調動、投資選擇上困難重重。

以上現象可以得出幾個結論，一，人民幣升值是相對的，以不同幣種作標的，回報率可能完全不同。二，匯率投資必須依附於該幣種的資產，買外匯後資金往往寄居於某種資產，如房產、股票、國債等，海外人民幣缺少資產投資的選擇，令投資的潛在整體回報大打折扣。三，在資本項目開放前，海外人民幣與國內人民幣並不等值，資金轉移也不通暢。這些對於滿足於存款收息的投資者，並不是問題，畢竟海外人民幣利息仍高過美元或港幣利息，遑論匯率升值之利。可是，對於希望尋求較高額回報的風險投資者，卻是難以滿足胃口。

那麼除了匯率升值之外，中國資產中具有強烈價值潛力的機會又在哪裡？中國是一個大國，偌大的經濟有許多行業具有各自的優勢與潛力，同一個行業中不同產品的利潤率也可以相差甚遠，所以總體評估不能替代個體分析。不過在筆者看來，經過一輪輪資產價格升值後，房地產業的風險回報已難成比例，政策風險高漲，房價與國際標的之間的差距愈拉愈大。針對中小企業創業投資、股本投資仍有機會，不過在流動性氾濫的今時，企業的預期普遍偏高，現在的估值水準令理性的資本難以下手。創投領域機會尚在，也不排除某日通過創業板一步登天的可能，不過風險、回報與概率之間貌似不匹配。與其它資產相比，股票估值比較合理，目前水位值得關注的個股也不少。然而中國股市的問題，不是增長、盈利的問題，而是無止境的、無節制的集資活動。

看好中國，不一定投資在中國。中國崛起，拉動著商品、農產品需求，中國資金，牽起海外房地產市場。香港房價、鐵礦石需求、巴西雷拉爾匯率、日本機械訂單，受惠於中國的資產比比皆是。紐西蘭的乳類生產、巴西的農業股、日本的機械生產商、歐洲的時裝品牌、加拿大（非華人區）的物業，似乎均有投資價值，其估值遠低於中國同類產品，政策風險更低。與中國的同行相比，它們的生產效率全球領先，競爭的門檻優勢更突出。

看好中國，與看好中國公司、中國物業，許多時候並不是一回事。同樣一噸石油，中國生產的石油和俄羅斯生產的石油，使用價值應該完全相同，扣除運輸成本後價值應該相同。同樣生產豬肉，巴西肉公司的估值遠便宜過中國的。新西蘭奶粉供應商的市場前景，至少不應該差過中國的奶商。不過事實上中國資產的估值較國際同業競爭對手，均有一個溢價。筆者看來，這些國家的匯率、股票更有價值。

是不是應該今天就買那些資產呢？未必。中國經濟已經進入一個轉型期，其過程中難免有陣痛。通貨膨脹居高不下，經濟增長進入慢速軌道，貨幣環境正常化恐怕需要若干年的時間，因此資產價格出現波動甚至大幅調整的可能性不小。這種情況也會傳導給海外依賴中國的貨幣、商品，筆者對這些資產短期具有一定的警戒心，所以投資並不著急。然而長遠上筆者十分看好中國經濟的前景，看好中國需求對世界的影響。不過看好中國，不一定要囤積人民幣，也不一定只能買中國境內資產。

(林盈秀 編輯)