一種可能性是，市場在越來越多的證據面前已經意識到，無論通脹能否繼續上漲，貨幣政策和財政政策均將在2022年（相對於2021年）收緊。 要完全適應這種趨勢，人們預計會同時出現一段股市疲軟期和收益率曲線趨平（即短期債券收益率接近甚至高於長期債券收益率）。

日前，我找到了我所認為的2022年重大問題，並指出我想不起還有什麼時候曾有如此多的不確定性，無論已知還是未知。 主要問題在於通貨膨脹，現在2022年已經過去了幾周時間，似乎令金融市場憂心忡忡的事態發展與我的擔憂類似。 事實上，令人沮喪的是，我們正面臨著越來越直接的問題。

要想理解今天的金融市場行為，我們可以借用"5日規則"，而這種方法首先源於我在金融行業的從業經歷，當時，急不可待的分析師會抓住他們認為可能有助於理解市場複雜世界的任何東西。 該規則認為，如果美國主要股市指數在新日曆年的前5個交易日內上漲，那麼，整個一年的市場表現就會有利可圖。 一份古老的股市年鑒顯示，自20世紀50年代以來，這種情況佔比高達85%。 此外，如果前5個交易日市場下跌，那麼市場在這一年接下來的時間里出現凈負收益的概率有50%。

鑒於1月份前5日市場出現下跌，我們是否應當擔憂2022年的業績？ 抑或，我們可以因為歷史上絕大多數年份股市都趨於上漲這樣的現實而感到安慰？ 鑒於美國股票市場在2021年表現強勁——此前，多年的上漲已經導致了相當高的市場估值——我的直覺是市場會遵守5日規則，儘管並沒有理論或理智方面的原因表明該規則為什麼必須適用。

話雖如此，仍需觀察市場更關注通脹抑或決策者控制通脹的能力（或者市場可能關注完全不同的問題）。 相關行業業績調查結果顯示，週期股近來的表現一直強於此前高漲的科技股，這種狀況與近期顯示奧密克戎毒株較之其前身毒性較小的證據相匹配。 如果情況真是這樣，許多國家可能很快就會開始不再將新冠視為某種疫情威脅，而將其視為地方性流行病。

假如情況果真如此，那麼經濟決策者就需要考量是否仍有必要採取諸多緊急貨幣和財政政策（上個月我就曾提出過這種可能性）。 很長一段時間以來，央行一直將政策利率保持在低位——扣除物價因素明顯為負——即使背後經濟體的增長率高於其潛力。 但現在因為通貨膨脹的持續存在，它們似乎正在對自己的立場重新加以考慮。

在這方面，今年到目前為止，金融市場定價的一個有趣特徵是，以市場為基礎的措施和持續開展的長期調查都表明，通脹預期一直保持穩定。 市場利率的急劇飆升僅導致實際利率的溫和上漲，目前仍遠低於從歷史角度看的正常水準。

因此，一種可能性是，市場在越來越多的證據面前已經意識到，無論通脹能否繼續上漲，貨幣政策和財政政策均將在2022年（相對於2021年）收緊。 要完全適應這種趨勢，人們預計會同時出現一段股市疲軟期和收益率曲線趨平（即短期債券收益率接近甚至高於長期債券收益率）。 債券市場已經出現了上述某些跡象，但就目前而言，它仍然是一種值得關注的趨勢。

上述問題加之5日規則是否意味著，我們一定會目睹2022年股市下跌？ 現在下結論還為時尚早，因為這在很大程度上將取決於股票是否會進一步下跌（如果下跌真的發生的話），以及美國和其他主要經濟體的經濟表現能否維持。 除持續通脹的新證據和決策者明確表態的意圖外，我還將繼續關注關鍵高頻指標，如韓國月度貿易數據、採購經理人指數以及其他預測性商業調查數據。

同樣重要，而且作為這一切基礎的是生產率表現證據，歸根結底，這才是維持股市持續強勢的關鍵問題。 經過多年疲軟，生產率增長能否最終加速，創造條件迎來新的「咆哮的20年代」？ 如此，經濟復甦可能繼續下去，而且不會出現我們在過去一年中所看到的那種通脹壓力。 但如果情況並非如此，我們或許會在2023年1月發現自己再度陷入同樣的問題。

（作者系高盛資產管理公司前董事長、健康和可持續發展泛歐委員會委員。 版權：辛迪加）

責任編輯：唐婧