美聯儲建立的龐大資產負債表是決定著整個市場流動性的關鍵因素，隨著縮表的啟動，流動性的撤出將產生深遠的影響。

美聯儲在12月會議紀要中出現的鷹派轉變和多位美聯儲官員的鷹派發言均表明，美聯儲將通過更多的加息來收緊政策，並且加息的時間將提前，從首次加息到縮表之間的時間也被壓縮。

摩根士丹利(98.88-3.67, -3.58%, )的經濟學家預計，美聯儲將在今年在 3 月、6 月、9 月和 12 月的會議上四次升息 25 個基點，此外還將在 8 月開始縮減資產負債表。

目前，市場對3月份加息已接近完全定價，且預計會在隨後的12個月將出現3-4次加息，這反映了美聯儲的鷹派轉變。

目前美聯儲的資產負債表規模為8.2萬億美元，其中包括了5.6萬億美元的各種期限美債和2.6萬億美元的機構MBS（抵押支援債券），其規模的變化對市場有著深遠的影響。

通過觀察金融危機時期後資產負債表的擴張來看，如果擴表降低了利率，那麼縮表應該會產生相反的效果。 根據以往數據顯示，10年期美債收益率的變化4-6個基點相當於資產負債表上1000億美元的變化。

不過，摩根士丹利的分析師認為，市場效應是不太可能對稱的，在資產負債表的擴表和縮表之間進行簡單的換算，忽略了經濟模式的複雜性。 鑒於美債和機構MBS的增持方式不同，以及持有的比例不同，預計它們所受到的影響也各不相同。

在資產負債表擴表期間，美債主要是通過美國財政部新發行的國債投標獲得。 通過有意識地選擇不同期限的債券，美聯儲能夠決定撤出市場的時間。

與之相反，資產負債表的縮表將可能通過限制到期債券的再投資來實現。 這就意味著對美債收益率曲線的影響，取決於美國財政部在美聯儲減持美債的情況下如何應對仍在增加的發行需求。

摩根士丹利的利率策略師估計，美債發行的需求量，到了2023年年底將增加8500億美元，到了2024年年底將增加13000億美元。 如果美國財政部遵循了美國國債借款諮詢委員會（Treasury Borrowing Advisory Committee）的建議，那麼增發國債的最佳目標將是7年期和10年期的美債。 因此，策略師預計，到了2022年年底，10年期美債收益率將達到2.30%。

機構MBS的情況則大不相同，由於機構MBS需要從二級市場上回購，該行分析師預測，它們的縮量將來自提前支付和基礎抵押貸款的攤銷。 由於美聯儲一直是一個對價格不敏感的程式性買家，美聯儲的機構MBS投資組合將獲得更快的預付抵押貸款。

此外，美聯儲持有未償付的機構MBS市場份額遠大於美債市場，因此縮表對機構MBS的負面影響將更大。 2021年，美聯儲購買了5750億美元的機構MBS，而機構MBS的凈發行量為8750億美元，這讓市場吸收了3000億美元的機構MBS。

摩根士丹利的MBS策略師預計，到2022年，美聯儲的資產負債表將縮減150億美元的機構MBS，而預計凈發行的機構MBS將達到5500億美元，這意味著市場需要吸收5650億美元的MBS，這將是私人市場有史以來消化的最大數量的抵押貸款債券。

更重要的是，市場將不得不為最廉價交割的MBS尋找對價格更敏感的買家。 綜上所示，與其他資產類別相比，資產負債表的縮表顯然會對機構MBS產生更大的影響。

儘管在過去的兩周機構MBS的息差擴大約20個基點，消化了部分負面影響，但摩根士丹利的MBS策略師依舊主張做空機構MBS，他們認為，在此基礎之後還有約10個基點的空間可以擴大，機構MBS利率還將上升至4%。

總而言之，美聯儲建立的龐大資產負債表決定著整個市場流動性的關鍵因素，隨著縮表的啟動，流動性的撤出將產生深遠的影響。 投資者不應低估流動性撤出的影響，市場波動即將到來。

責任編輯：郭明煜