原標題：美債收益率變動太詭異，市場到底在交易什麼？

　　本文觀點來自James Mackintosh，為華爾街日報高級專欄作家

　　令人不安的美債收益率

　　作為一名金融從業者，我對過去幾個月來市場對於美債利率的怪異變動的解釋都不滿意。

　　另一方面，鑑於目前市場（幾乎所有的）金融產品的收益，都取決於美國國債變動的情況，我越發的不安。

　　問題的核心在於，隨著通脹率飆升，債券收益率下降，問題馬上就顯現出來：通脹對債券投資者來說是毒藥，所以他們通常會拋售債券。對此，我的看法是：

　　“投資者開始意識到，疫情后的巨額債務負擔將使利率低於過去，同時他們仍然相信通脹是可控的；另一方面，幾乎沒有跡象表明投資者會擔心美聯儲引發經濟萎縮。”

下圖為羅素1000指數在今年的變化情況，數據源自：FactSet

　　從3月到本月初的市場反應可以被認為是，市場害怕2008年金融危機長期經濟停滯的歷史重演。

　　Capital Group的固定收益投資組合經理Pramod Atluri表示，這類似於“一個經濟系統中，同時出現了政府債務過多和市場資金過多”。這種情況就意味著政府債券收益率較低，因為債務阻礙了經濟，而美聯儲無法大幅加息。

　　這種時候，公司債券通常會表現良好，因為有大量資金追逐安全收益，即使是風險相當高的公司也可以再通過融資來降低風險，保證一定安全收益。

　　正如過去十年所表明的那樣，這對股票來說是件好事，尤其是那些能夠在疲軟經濟中提供可靠增長的股票——例如大型科技公司。

　　美債收益率跌過頭了

　　然而，在莫名其妙的大幅反彈之前，美國國債收益率在3月到7月似乎下跌得過頭了。

對此，(404.97, -3.38, -0.83%)

　　“這是一個難以解釋的問題，（國債收益率變動的）幅度似乎與市場所考慮的程度不一致。”

上圖為垃圾級債券的收益率衰退曲線，圖中數據由聖路易斯聯儲統計所得

　　8月以來，市場再次開始預計未來的通貨膨脹情況，這導致了美國國債收益率上升，垃圾級債券的收益率重新穩定，而市場主線從大型科技股和其他成長型股票（尤其是銀行和工業股）又回歸到週期性股（對經濟波動較為敏感的股票）裡面。

　　不過，再一次，輪動的規模似乎是較為極端的。無論當債券收益率下降（股票受大型科技股推動）還是債券收益率上升（股票受週期股帶動）時，股票交易都會創下新高，這再次令人難以理解。

　　是否有這樣一種可能，在市場資金流動性過剩的情況下，即使市場傳遞的信息並不足以推動國債收益率進一步變動；但是，國債收益率由於市場慣性的出現，導致了收益率的變動有時會比市場預計走得更遠。

　　脫鉤的市場關係（黃金-美債收益率）

　　還有一個更難理解的奇怪現象：到8月3日，10年期美國國債通脹保值債券（TIPS）的收益率達到負1.2%，這是歷史上的最低點。只有當投資者預期會出現滯脹或經濟增長疲軟以及通脹上升時，這個負收益利率才有實際意義。

　　如果滯脹風險上升，投資者應該買入黃金——通常當TIPS收益率下降時黃金會上漲——並拋售垃圾級的公司債券，因為債券違約率肯定會上升。但實際上，我們可以看到在，黃金和TIPS之間的關係背離了，而垃圾級債券的收益率比國債收益率接近創紀錄的低點還略高。

　　我們認為市場的運轉是永遠不會令人滿意的，但TIPS的收益率似乎下降太多了，理論上是不應該下降這麼多，我幾乎可以預見到，當交易者大量離場時，這個市場的流動性將會有多麼的缺乏。

　　鑑於過去兩週的反彈，在一些經濟走強跡象的支持下，儘管美債收益率現在仍為負值，但更容易讓人相信其將回升至更合理的水平。

　　也許，七月的美債收益率只是一個短暫的異常現象。但是，由於模因股票以及清潔能源、電動汽車等股票的瘋狂暴動，我對市場關係的能否恢復正常充滿懷疑。