作者：李運奇陸夢瑤　　

　　面對科技的日新月異，如何在保證市場自由、信息透明的情況下進行更有效的執法操作和更加靈活的市場干預，這是SEC目前面臨的嚴峻挑戰。

　　美國資本市場近來發生了一場前所未有的“大戰”。當華爾街對沖基金的專業精英們做空一家名為遊戲驛站（Game Stop)的公司時，WR（Wall Street Bets Reddit）論壇上的一群散戶投資者率先聯合起來做多。一場博弈下來，該公司的股票一路走高。借助期權逼倉（Gamma Squeeze），這隻股票在幾週內上漲了2000%，使空頭巨虧近200億美元。空頭巨虧後不得不賣出優質權重公司的股票進行補血，結果拖累全球股市在上週五全線下跌。

　　面對市場的劇烈動盪，美國2020總統候選人之一沃倫（E. Warren)斥責WR 論壇上的匿名交易員像對待賭場一樣對待股市，要求美國證券交易委員會（SEC）立案調查市場操作行為。其他民主黨議員也要求SEC制訂更淸楚的市場操縱的標準，以便採取行動。

　　另一方面，也有專家學者認為，SEC 介入對散戶投資者的調查缺乏法律依據。因為他們並不違法，SEC和華爾街不應出手阻止散戶賺錢。得州檢查長帕克斯頓（K. Paxton)近來則在一份聲明中說：“不能限制公眾進入自由市場，也不能審查圍繞自由市場的討論。”

　　WR論壇上的散戶把掠食者當獵物的大戰還沒完全平息，華爾街的喧囂逐步變成了華盛頓關於SEC作用的爭論：對某些擾亂市場者，SEC該管，還是不能管？

　　SEC 是華爾街股市的監察機構(watchdog)，它的三大使命包括保護投資者，維護公平、有序和高效的市場。為保護投資者和市場，它要阻止不當行為，追究非法者的責任。那麼什麼是非法的呢？按SEC的定義，一是“證券欺詐”，就是對有關股票的信息撒謊，有意製造影響股價虛假和誤導信息影響股價；另一種是“市場操縱”。

　　市場操縱定義較模糊，大意是指人為影響證券的供給或需求，導致股價大幅漲落。其手段包括製造虛假的交易量、操縱報價等。一個經典的例子是，如果你購買股票的目的是推高價格，使其他人購買它，這就是市場操縱。如果你買股票希望價格會上升因為其他人買它，這不是市場操縱。

　　從表面上看，遊戲驛站股價的飆升似乎是一個經典的炒高拋售（pump-and-dump)詭計：一群人合謀炒作一隻股票，人為地提高其股價，然後以獲利的價格出售。這是非法的嗎？恐怕不一定，我們得看細節。這群人是密謀策劃哄抬股價嗎？他們散佈了關於公司的謠言嗎（比如謊稱遊戲驛站得到一個獨家合同，我們可以在特斯拉車上下載視頻遊戲了）？或者他們涉嫌內幕交易嗎？我們知道這些散戶的信息都在公共論壇上公開發表，也沒有證據表明存在欺詐、謠言或內幕交易的跡象。雖然他們是擾亂市場者但其行為很難被定義為非法。

　　SEC面臨的挑戰在於，如果它不在一定程度上遏制這些散戶的市場行為，他們可能進一步複製這一模式讓更多的股票出現大幅波動。比如他們現在正把目標轉向一家名為BioCryst Pharmaceuticals Inc的生物技術公司，準備發動生物戰（BioWar），同時還把炮火對準現貨白銀……這樣下去市場大幅波動可能常年不斷，並且規模越來越大。而SEC如想在狂野的市場中發揮監管作用，保護投資者，讓市場反映真實價值，它又很難按現行的法規去追究散戶擾亂市場者，或其他機構擾亂市場者的責任。

　　SEC面臨的挑戰還在於，它可能不得不修改它的法規，或重新定義“市場操縱”條款，因為舊有條款依賴的大環境變了。新的社交網絡給散投者提供了前所未有的行為協調平台。層出不窮的科技創新使“操縱”出現在一個以動態網絡（dynamic network )為基礎的市場上。SEC 可能不得不在“行為測試”（conduct test)後再加上量化的“影響測試”（impact test)。就是說一些擾亂市場者即使通過了行為測試，SEC仍可以認定他們為非法者。如果他們的行為導致一定程度的市場波動，並釆取行動進行減弱(mitigation)干預。擾亂市場者不僅要為他們的行為負責，還必須對他們的行為造成的影響負責。

　　總之，面對科技的日新月異，如何在保證市場自由、信息透明的情況下進行更有效的執法操作和更加靈活的市場干預，這是SEC目前面臨的嚴峻挑戰。

　　（李運奇系馬里蘭大學教授，陸夢瑤系美國市場監管前分析師）