市場懷著強烈而一致的樂觀態度進入2021年，但卻面臨著重大的尾部風險。首先，疫苗可能無法成為提振經濟的靈丹妙藥，而被泡沫催生的流動性也可能因為通脹而被收緊。

　　今年真是非同尋常--出了許許多多的問題，但對資產價格而言，好消息則更加多。明年情況可能相反。市場普遍期待著刺激措施永無休止、疫苗將促使增長、地緣政治緊張局勢緩解，但恐怕是樂觀過頭了

　　別忘了今天的一切耗費了多大的代價：主要經濟體的中央銀行總計降息2，800個基點，出台了數万億的資產購買計劃。導致股市市值超過100萬億美元，債券發行量觸及歷史新高

　　而這本身就會帶來風險：股票估值過高，MSCI全球指數目前處於20年以來的最高水平。債務負擔也已經飆升至全球GDP的365%，刷新紀錄

　　與此同時，美國註入現金的舉措對股市猶如火上澆油，也可能導致經濟過熱，如果物價壓力顯現，美聯儲可能不得不考慮撤出刺激措施。基於市場的通脹預期已經位於兩年高點

　　如果民主黨橫掃佐治亞州選舉，上述風險則可能進一步加大，迫使監管和稅收政策出台，以遏制科技股的火熱行情

　　另一方面，如果疫苗接種計劃遇阻，財政刺激可能力道不足。疫苗接受率低、病毒變異限制有效性等等，都可能加劇K形復甦的態勢，削弱週期性輪動的觀點

　　對美元而言，基本情景是看空，總計淨空頭倉位處於十年新高。但若美國引領除中國外的世界經濟復甦，那麼這一觀點可能會面臨高昂的代價

　　債券市場方面，全球收益率為負的債券規模已超過18萬億美元，中央銀行迫使投資者承擔較高風險以取得回報。今年美國投資級債券實際收益率首次跌破零，垃圾債收益率也觸及紀錄新低

　　在違約率上升、疫情衝擊利潤率的背景下，中央銀行支持行動的限度將會面臨終極考驗，進而令信用市場投資者審視自身自滿的態度

　　2020年熱門的資產，明年熱情可能會消退，例如，以“空頭支票”尋求收購的案例創出紀錄，勢將給2021年帶來挑戰。眾人蜂擁進入電動汽車行業，可能導致過山車式的行情，或堪比加密貨幣行情，今年比特幣價格飆升了280%

　　當然，市場達成風險偏好的共識也並非毫無理由：流動性充裕、政策寬鬆、經濟有望增長、別無他途/生怕錯過（TINA/FOMO）的心理和非美國股市將迎頭趕上等

　　但是，依托央行刺激而走強的一切資產，最終必將“跌落神壇”。此番情景是否會在2021年發生很難預測，但當所有人都倒向一邊時，理性思考方才是上策

　　注：Laura Cooper是為彭博撰稿的宏觀策略師。以上內容為個人觀點，不作為投資建議。

責任編輯：郭明煜