“債牛”為何一周變“債災”？ 東北證券：都是「負反饋」的惡性循環
來源：華爾街見聞 高智謀
短期債市大幅波動，觸發“贖回→賣資產→凈值下跌→更多贖回”的負反饋機制。 從債券市場表現來看，拋壓最大的時候已經基本過去，後續市場的波動與反覆還會經常出現，但是整體上會趨於理性。
11月11日以來，債市行情劇烈波動，許多產品今年收益在短短幾日內便被抹平，引發市場擔憂。
那麼，「債牛」為何一周變「債災」？ 如何看待當前困境？ “債災”又將如何終止？
東北證券陳康團隊表示，近期國內外宏觀政策變化觸發了行情調整，引發「贖回→賣資產→凈值下跌→更多贖回」的負反饋。 陳康認為，從債券市場表現來看，拋壓最大的時候已經基本過去，後續市場的波動與反覆還會經常出現，但是整體上會趨於理性。
“債災”更多源於機構行為
東北證券陳康團隊認為，近期債市遭遇大幅拋售，已經超出基本面解釋的範疇，更多源於機構行為：
- 防疫政策的優化、對地產行業的救助、對匯率的擔憂等基本面因素是觸發因素，觸發了理財機構較為一致、大規模的贖回，基金等非銀資管機構被迫賣出，導致產品凈值的波動，並最終引發輿論關注，導致散戶對理財和基金產品的大量贖回，形成“贖回、賣資產、凈值下跌、更多贖回”的負反饋。
- 應對贖回壓力，除了拋售資產之外，也可以更多的借錢（減少出錢），這也在客觀上造成流動性的緊張。
為何會出現負反饋？
陳康認為，「惡性循環」的「負反饋」鏈條中存在著三個關鍵問題：
- 其一，首先，凈值回撒與贖回潮並非年內首次。 今年3月份，基金和理財凈值也曾因股市的回調而出現大幅回撒，並面臨較大的贖回壓力。 而從近期出現的凈值回撤引發了更大程度的贖回潮。 兩輪凈值回撒與贖回潮的誘因不同，但從結果來看，受傷的都是債券市場。
- 其二，資金不足是很關鍵的背景。 近期資金面邊際收斂，是造成債券配置需求減弱、市場下跌的原因之一，與此同時，資金面的收斂也意味著機構在面臨贖回潮時，融入資金難度加大，因此會更傾向於通過。 拋售資產的形式獲得資金。
- 其三，「負反饋」鏈條本身意味著跌幅中包含了機構行為造成的非理性成分。 結束「負反饋」，除了通過市場的自我調節機制之外，更多需要政策力量的引導。 相比於降准等直接投放大量流動性的方式，有關部門也可以通過加大公開市場投放、視窗指導來改善流動性緊張局面，減緩債券拋壓。
“債災 ”如何終止？
陳康認為，從本輪負反饋來看，僅依靠“市場的自我調節”力量可能並不足以扭轉跌勢，政策層面出面指導具有一定必要性：
指導方式並不限於加大公開市場投放或是開展窗口指導，但最終效果是改善流動性緊張局面、減緩債券拋壓、並引導債券需求增加，從而起到維穩的作用。
陳康表示，從債券市場表現來看，拋壓最大的時候已經基本過去，後續市場的波動與反覆還會經常出現，但是整體上會趨於理性：
今日在央行逆回購投放加碼以及可能存在窗口指導的情況下，債券市場情緒有所修復，短期內維穩效果已經有所體現。
從中期來看，基本面與貨幣環境對債市雖不算友好，但已經反應在近期的超跌之中， 後續市場的波動與反覆還會經常出現，但是整體上會趨於理性。
本文主要觀點摘自東北證券11月17日研報《機構行為引發的“債災”》，分析師：陳康、楊旭
責任編輯：王茂樺
