本文來源招商策略研究，作者張夏，原標題《悲觀的A股存在哪些轉機？》
核心觀點
個稅修正案將要進入二審：8月27日，個稅改革方案將會提交人大二次審議，若減稅幅度超預期，將會市場情緒產生正面影響，同時，也有助於提升市場對於改革的預期。為什麼此次個稅改革如此備受關注？我們認為有以下原因：（1）2017年，個人所得稅超越營業稅，成為繼企業稅和增值稅的第三大稅種，佔總稅收8.3%，2018年1-7月佔比更是提升至8.6%。2007年至2011年，納稅起征額從2000元提高至3500元，2011年至今已逾7年，因此新的個人所得稅法亟待出台。（2）當前我國居民人均可支配收入實際和名義增速低於GDP實際和名義增速，2018年上半年，城鎮居民實際可支配收入增速為5.8%，低於2017年同期的6.5%。（3）7月社會消費品零售總額30734億元，同比增長8.8%，社會消費品零售總額增速持續放緩，自2008年23%的增速連續下降至目前的9%左右。可以看到，在當前擴大內需的背景下，降個稅可以直接增加居民可支配收入，進而直接拉動消費需求。
對中小企業的實質性支持措施出台：國務院促進中小企業發展工作領導小組第一次會議8月20日在北京召開。會議提出“對國有和民營經濟一視同仁”、“加大金融支持力度”、“強化貨幣信貸政策傳導”、“完善資本市場”、“提高財稅政策支持精準度，做好稅費減免、融資擔保”等工作。中小企業融資問題，經營成本問題近年來成為市場關注的焦點，雖然前有營改增，後有增值稅下調，但是整體來看，增值稅仍然保持較高速度增長，中小企業的稅負並未有明顯降低。國務院促進中小企業發展工作領導小組會議召開後，後續可能會有配套措施，幫助中小企業降低負擔，提高效率。
人民幣對美元中間價報價行重啟“逆週期因子”，人民幣匯率有望企穩。8月24日晚，人民幣對美元中間價報價行重啟“逆週期因子”，人民幣隨機大幅升值，人民幣匯率企穩回升，有兩個方面好處：第一，降低人民幣匯率貶值對市場情緒的負面衝擊；第二，有助於外資繼續流入A股，今年以來陸股通淨流入資金2141億，上半年流入速度較快，但是6月匯率快速貶值開始，流入A股的速度明顯放緩。8月31日，MSCI將會將A股在新興市場指數的權重因子從2.5%上調至5%，若人民幣升值，則更有助於外資流入A股。
半年報及三季報情況好於預期。從目前的企業盈利情況來看，上市公司盈利仍穩健，從已經公佈的上市公司情況來看，收入增速同比仍有14%，利潤增速達到24%。從工業企業盈利情況來看，前六月工業企業利潤增速達到17.2%，我們此前在報告分析過，在供給側改革、技術進步和信息化推動的三重作用下，行業集中度的提升有助於頭部企業公司保持盈利韌性。
總之，當前的估值水平反應了極度悲觀預期，而轉機逐漸開始出現，我們仍然維持市場已經在逐漸築底，並有結構性機會出現的判斷。短期內，我們仍然重點推薦有事件催化和預期差的大眾消費以及非銀金融，逐步佈局科技三年上行週期。
市場觀點——市場有哪些轉機？
5月27日，我們發佈《關注六月流動性衝擊》提出了我們對於市場的擔心，6月1日《枕戈待旦》繼續提示市場風險，6月18日我們的觀點是《靜候黎明》認為市場企穩仍需要等待一系列利空落地。
7月月報開始，我們轉為相對樂觀，我們撰寫《科技風再起》《極致悲觀情緒的修復》《反彈進行中，精選中報預告景氣領域》提示市場反彈機會，重點推薦包括雲計算、半導體、新能車、創新藥、軍工、5G等板塊。
當前市場悲觀情緒濃厚，對於改革的預期悲觀。但是，我們也應該看到，中國經濟仍有非常大的發展空間，企業盈利保持韌性，貨幣政策邊際放鬆，去槓桿有節奏。政府對內對外的應對措施方向基本正確，正處在正確的道路上。市場也將會逐漸消化外部衝擊帶來的影響。我們建議投資者關注“大眾消費”“智能革命”兩個超級賽道，優選優質公司進行配置。
上證指數在上週出現單日成交金額低於1000億的情況，市場成交清淡，雖然在利空逐漸落地後，市場拋盤減少，但是由於謹慎情緒濃厚，場外資金普遍加倉意願較淡，大家都在等待轉機來臨。我們列示了一些可能會出現轉機。
1、個稅修正案將要進入二審
6月19日，《個人所得稅法修正案（草案）》（以下簡稱草案）提請十三屆全國人大常委會第三次會議審議，備受社會關注。此前在兩會期間，稅改呼聲就高居不下：提高個稅的起征點、降低企業稅負。7月28日，《個人所得稅法修正案(草案)》向社會徵求意見結束。中國人大網顯示，草案徵集意見超過13萬條。在眾多意見中，關於再提高起征點至1萬；以及關於綜合徵稅和專項附加扣除的具體操作問題呼聲最高。而為什麼此次個稅改革如此備受關注？我們認為有以下原因：
個人所得稅於2011年稅改後下降，但2012年開始個人所得稅所佔比率逐步回升，並還有繼續升高的趨勢。2017年，個人所得稅超越營業稅，成為繼企業稅和增值稅的第三大稅種，個人所得稅全年稅額為1.20萬億，佔總稅收8.3%，2018年1-7月佔比更是提升至8.6%。此外，2007年至2011年，納稅起征額從2000元提高至3500元，2011年至今已逾7年，因此新的個人所得稅法亟待出台。
其次，當前我國居民人均可支配收入實際和名義增速低於GDP實際和名義增速，2018年上半年，城鎮居民實際可支配收入增速為5.8%，低於2017年同期的6.5%。此外， 7月社會消費品零售總額30734億元，同比增長8.8%，社會消費品零售總額增速持續放緩，自2008年23%的增速連續下降至目前的9%左右。可以看到，在當前擴大內需的背景下，降個稅可以直接增加居民可支配收入，進而直接拉動消費需求。
8月27日，個稅改革方案將會提交人大二次審議，若減稅幅度超預期，將會市場情緒產生正面影響，同時，也有助於提升市場對於改革的預期。
2、對中小企業的實質性支持措施出台
8月24日訊 國務院促進中小企業發展工作領導小組第一次會議8月20日在北京召開。會議提出“對國有和民營經濟一視同仁，對大中小企業平等對待，把工作重點放到為企業發展創造環境上來。要加大金融支持力度，加快體制創新和技術創新，健全激勵機制，強化貨幣信貸政策傳導，緩解融資難融資貴問題。要完善資本市場，拓寬中小企業直接融資渠道，更好滿足融資需求。要提高財稅政策支持精準度，做好稅費減免、融資擔保等工作，確保已出台政策落地見效。”
中小企業融資問題，經營成本問題近年來成為市場關注的焦點，雖然前有營改增，後有增值稅下調，但是整體來看，增值稅仍然保持較高速度增長，中小企業的稅負並未有明顯降低。國務院促進中小企業發展工作領導小組會議召開後，後續可能會有配套措施，幫助中小企業降低負擔，提高效率。
3、人民幣對美元中間價報價行重啟“逆週期因子”，人民幣匯率有望企穩
從4月20日開始，人民幣開啟了貶值通道，至8月14日，最低貶值6.935，伴隨人民幣貶值，市場逐漸開始擔心人民幣匯率貶值對市場的負面衝擊。8月6日央行，將遠期售匯業務的外匯風險準備金率從0調整為20%。
8月24日晚，人民幣對美元中間價報價行重啟“逆週期因子”，人民幣隨機大幅升值，截止8月25日收盤，在案價格升至6.819。去年5月，外匯市場自律機制核心成員基於市場化原則將人民幣對美元匯率中間價報價模型在原來的“收盤價+一籃子貨幣匯率變化”基礎上，又加入了“逆週期因子”這個要素。
去年5月開始，人民幣開啟了大幅升值的歷程。
人民幣匯率企穩回升，有兩個方面好處，第一，降低人民幣匯率貶值對市場情緒的負面衝擊；
第二，有助於外資繼續流入A股，今年以來陸股通淨流入資金2141億，上半年流入速度較快，但是6月匯率快速貶值開始，流入A股的速度明顯放緩。8月31日，MSCI將會將A股在新興市場指數的權重因子從2.5%上調至5%，若人民幣升值，則更有助於外資流入A股。
4、半年報及三季報情況好於預期
從目前的企業盈利情況來看，上市公司盈利仍穩健，從已經公佈的上市公司情況來看，收入增速同比仍有14%，利潤增速達到24%。從工業企業盈利情況來看，前六月工業企業利潤增速達到17.2%，我們此前在報告分析過，在供給側改革、技術進步和信息化推動的三重作用下，行業集中度的提升有助於頭部企業公司保持盈利韌性。
總之，當前的估值水平反應了極度悲觀預期，而轉機逐漸開始出現，我們仍然維持市場已經在逐漸築底，並有結構性機會出現的判斷。短期內，我們仍然重點推薦有事件催化和預期差的大眾消費以及非銀金融，逐步佈局科技三年上行週期。
市場交易特徵跟蹤
估值方面，上週全部A股估值（TTM）小幅回升，從14.69上升至14.87，剔除金融後全部A股估值從21.12上升至21.13。中小板估值從26.03上升至26.34，創業板估值從44.41上升至45.14。中小板指估值從22.69上升至22.97，創業板指估值從35.28上升至35.62。滬深300成分股估值從11.14上升至11.38，但是中證500成分股估值從20.24下降至20.19。
分項資金面方面，下周限售股解禁規模回落，以定向增發機構配售股份規模為主，首發解禁規模為輔，其中定增解禁規模為355億元，首發解禁規模為38億元；上週全周重要股東二級市場減持11.95億元，淨減持5.91億元，股東減持規模有所縮小；並上市公司回購熱情不減，上週公佈的回購實施情況出現回升，合計已回購金額達14.72億元。陸股通資金淨流入115.6億元；兩融餘額繼續下降至8651.12億元，較前一週減少96.91億元，新成立偏股型基金41.12億份。
從近幾週的首發融資和再融資情況來看，今年前幾個月IPO明顯放緩， 8月截至目前共有2家公司上市發行，募資16億元。7月再融資批文下發數目有所下降，8月下發節奏仍然緩慢，截止目前僅有24家上市公司拿到再融資上市批文。
