由於美國新冠病例數量不斷攀升，市場人士開始為防範美國股市可能出現的新一輪下跌做準備。不過，與看跌期權等傳統的對沖工具相比，一些投資顧問傾向於通過調整投資組合來管理風險，例如減少股票敞口，持有更多現金和債券，或者側重於防禦性板塊。

　　應對下行風險看跌期權成本太高

　　近期美國包括德州在內的多個州新冠病例數激增，引發了外界對重新實施封鎖措施進而阻礙經濟復甦的擔憂。部分市場人士認為，圍繞美國企業獲利明年反彈的預期可能過於樂觀，加上市盈率等指標顯示美股估值偏高，標普500指數與納斯達克(10488.5774, 97.73, 0.94%)指數走勢出現分歧，且芝加哥期權交易所（CBOE）波動率指數（VIX）頑固地保持在30（歷史讀數中最高的10%）附近，都為美股後市再次大跌埋下憂患。投資顧問們正在未雨綢繆。

　　購買標普500指數看跌期權是在美股下跌中獲利的一種方式，因為該期權的價值會隨股市下跌而上升。其他對沖還有「反向」ETF，這些ETF旨在反映與它們每日跟蹤的指數相反的表現。某些類型的共同基金也包含對沖元素，如多策略基金可能持有期權、期貨合約或與股票相關性低或負相關的其它資產。它們共同的主題本質上是在購買針對股市波動的保險，沒人願意再經歷一遍像今年早些時候那樣30%的暴跌。

　　不過，根據業內人士的分析，採用看跌期權的投資組合與一般「股票+債券」的投資組合相比並無太大優勢，而且看跌期權的成本高昂。

　　MSCI Research董事總經理Peter Shepard說，沒有既能獲取股票收益而又不用承擔風險的捷徑，期權策略沒什麼奇特之處能繞開這一點。

　　Shepard近期對採用看跌期權的投資組合進行了研究，並把它與由股票和債券構成的投資組合進行比較。他發現，自2007年以來，回報率最高的投資組合是100%股票，平均年回報為8.3%。不過，採用70/30股票和美債投資組合的表現也差不多，平均年回報為8.2%。而且，第二種投資組合的波動性更小，夏普比率更高，表明經風險調整後的收益更好。包含看跌期權的投資組合最大損失更低，但它們的絕對收益和經風險調整後的收益也較少。

　　目前最大的問題是保護成本。Shepard稱，看跌期權價格暗示未來三個月股市下跌20%的可能性為十分之一，是2020年年初的三倍。這也意味著如果投資者買入看跌期權，將會為防範「尾部風險」支付高昂的溢價。「如果你在1月份購買了看跌期權，你可能做得不錯。但即便是在正常的市場環境中，看跌期權也已經變得非常昂貴。」

　　一些投資顧問同意，看跌期權太貴，不值得買入。據諮詢公司Treasury Partners首席投資官Richard Saperstein計算，如今標普500指數看跌期權的成本為年化6.6%。以此為例，股市必須下跌16.6%，投資者才能實現損益平衡，最初10%的跌幅將無法抹平看跌期權的成本。「對沖的成本相當高，」Saperstein說。

　　對沖更大的一個缺點可能是錯失良機。過去幾個月的市場復甦時有史以來最快的復甦之一，這使對沖變成回報的拖累。隨著市場走勢反轉，對沖收益的快速增長可能很快轉變為虧損。此外，投資者必須準確押注買入和賣出的時機，才能抓準市場的上漲和下跌。

　　調整投資組合配置，增強防禦

　　許多投資顧問建議使用替代資產而不是直接進行股票對沖，產生部分與股票不直接關聯的投資回報。例如，摩根士丹利(50.5, 0.28, 0.56%)私人財富管理顧問Brian Pfeifler讓至少三分之一的客戶持有對沖基金、私人股本以及與股票低相關或負相關的其他投資。

　　Saperstein也沒有購買看跌期權之類的對沖。「我們發現最佳的對沖方式是資產多樣化。」他的客戶通常持有50%的股票、30%的固定收益資產和20%的對沖基金等另類資產。「我們通過調整百分比來調高或調低投資組合的波動性。」

　　儘管出現一些動盪，債券今年依然發揮了對沖的作用。由於投資者擔心普遍違約，公司債券在2月底和3月遭到急劇拋售。但隨著大規模貨幣和財政刺激措施的出台，債券價格反彈。持有美債尋求避險的投資者也取得了良好表現。在2月19日至3月23日股市表現最糟糕的那幾週裡，中級政府債券基金上漲了1.7%。

　　業內人士認為，如果擔心市場再次陷入低迷，投資者可考慮將投資組合轉向質量更優的防禦性資產。

　　在債券市場上，應堅持使用高質量的公司證券、美國國債和政府機構抵押支持證券，同時，避開評級低於投資級的公司發行的高收益垃圾債券和浮息貸款。大部分高評級債券的殖利率異常低，限制了債券價格上漲的空間，但是，美國聯準會可能會將利率維持在低位，直到經濟出現企穩跡象以及通膨回升，這會使投資級債券保持相對穩定。

　　在股票中，投資者可以進行一些調整以降低風險。InvestTech Research主管Jim Stack建議將市場估值和牛市持續時間等因素與傳統的風險承受能力因素一起考慮在內。

　　「在牛市的第10年甚至第6年，建立的投資組合不應與牛市最初幾年採用相同的股票配置，」他說。

　　在進入經濟衰退時，防禦性板塊（如必需消費品、公用事業和醫療保健）的表現要好於週期性板塊，如金融和工業。現在是否要採取防禦姿態取決於所處經濟週期的位置以及持續的時間。在經濟衰退結束之前，週期性板塊將佔據領先位置。

　　Stack同時持有週期性股票和防禦性股票，最近還增加了勞氏和家得寶(257.79, 8.17, 3.27%)的頭寸。他表示：「我們認為房屋銷售將大幅下降，但隨著人們選擇長時間呆在家裡，房屋裝修支出將增加。」

　　他還看好威瑞森(55.44, 0.99, 1.82%)電信，因其4.6%的殖利率以及在5G無線服務中的領先地位。「在利率為零的環境下，這是很少見且穩定的股息殖利率。」

　　一些顧問認為科技股與其他週期性股票中有些便宜貨。Nucleus Advisors的執行合夥人Jordan Waxman說，他一直在增持諸如在線零售、居家工作技術、5G基礎設施以及消費反彈等板塊，這些板塊的龍頭公司應該會受益。

　　其他工具

　　如果投資者希望在沒有風險的情況下持有股票，則可以考慮「緩衝型」ETF，這類基金追蹤標普500之類的指數，但會使用期權來限制收益和虧損，類似於保齡球道兩側的溝。

　　從純粹的保護角度來說，沒什麼比儲蓄賬戶、貨幣市場基金或短期美國國庫券更好的了。持有六個月期以上的美國國債不會獲得太大收益，因為各類期限債券的殖利率都相當低（30年期美債殖利率為1.32%，六個月期國庫券殖利率為0.15%）。

　　自美國聯準會將利率下調至近零水平以來，現金收益消失殆盡。即便是嘉信銀行的「高收益」賬戶也只能賺到0.03%的微薄收益。

　　雖然人們無法以這樣的利率迅速致富，但它好過在看跌期權或其他對沖上虧錢。

　　正如Stack所言，「當今市場上沒有聖盃」。