原標題：散戶踩准底部機構被動加倉，美股能否打破熊市反彈魔咒？

反彈還是熊市泡沫？

3月以來美股的走勢幾乎是歷史上最具戲劇性的反彈之一。機構對於未來依然謹慎，但市場不斷上漲令其倉位被動上升，而踩准底部的散戶正在加碼入場，博弈白熱化下，股指重回高位後向上空間還有多少？

估值偏高機構入場猶豫

自3月下旬見底以來，美國三大股指累計上漲超30%，納斯達克指數率先突破歷史新高，在美聯儲和美國國會的刺激政策支持下，市場正逐漸脫離經濟現實。受防疫封鎖措施對企業盈利的衝擊，標普500指數的市盈率目前為25.6倍，創本世紀初互聯網泡沫破裂以來的最高水平，並且遠高於近20年均值17倍的水平。

資產管理機構BK Asset Management宏觀策略師施羅斯伯格（Boris Schlossberg）在接受第一財經記者採訪時表示，市場正處於一場激烈博弈中，多空因素交織下試圖確定公允價值是困難的。近期看漲情緒大部分時間控制市場，復甦論暫時壓倒了諸多利空因素。隨著有關疫苗研發的消息不斷傳出，不少投資者有理由對未來感到樂觀，這支持了近期包括週期股在內的板塊表現。

不過因為有歷史數據的支持，有關熊市反彈的爭論一直沒有結束。美銀全球研究（BofA Global Research）對近90年美股市場走勢統計發現，標普500指數在衰退期間下跌超過30%後，從未在6個月內完成觸底，而更長時間的衰退往往會產生更漫長的熊市。法興銀行則指出，過去熊市後的反彈通常緩慢，當市場動能主要來源於週期類股的強勁表現時，持續性往往並不盡如人意。

美銀美林最新公佈的6月全球基金經理調查顯示，高達78%的投資者認為，全球股市從3月份的低點以創紀錄的速度反彈後，市場被“高估”了，這也是1998年啟動調查以來的最高水平，53%的受訪者認為這是熊市反彈。

隨著各國重啟經濟，機構對更長期經濟衝擊的擔憂有所緩解，46%的受調查者預計經濟衰退將持續，而4月份的這一比例為93%。樂觀情緒導致投資者現金水平從上個月的5.7%下降至6月份的4.7%，創2009年8月以來的最大單月跌幅。風格相對激進的對沖基金將股票敞口比例從34%提升至52%，為2018年9月以來最高水平。

然而美銀美林表示，市場近期的樂觀情緒是“脆弱的”，因為機構仍將第二波新冠病毒疫情感染視為“最大的尾部風險”。“調查表明對經濟增長的預期有所上升，現金配置減少，風險偏好激增，華爾街渡過了人氣最悲觀的時刻，但市場還沒有到可以樂觀的時候。”美銀美林首席策略師哈內特（Michael Hartnett）稱。

野村控股認為，美股股市從4月初到5月中旬的第一階段反彈已經結束，市場正在進入以疫苗研發為驅動力的第二階段。在經濟沒有明顯走出下行的情況下，股指不會繼續單邊上行突破新高，更大可能將在近期的高低點間盤整。

散戶熱情高漲

伴隨著美股反彈，投資者情緒逐漸升溫。美國個人投資者協會（American Association of Individual investors）調查顯示，未來六個月看好股市的投資者比例從4月初的不足24%升至本月的34%。此外，CNN的商業恐懼與貪婪指數（Business Fear&Greed Index）自2月中旬以來首次突破50的臨界點，顯示出市場熱情扭轉。

在機構猶豫不決的時候，散戶交易者成為了市場的主角。

德意志銀行分析師薩特（Parag Thatte）在報告中表示，大量個人投資者為降低交易成本，通過在線股票經紀商，如Robinhood 等積極入場。近期市場走勢強勁與他們有密切關係，過去所說的“聰明錢”、華爾街的專業人士正被迫追逐那些抬高股票價格的散戶。今年1-5月，Robinhood用戶數量增加了241.67%。

經紀商Webull Financial 首席執行官丹尼爾（Anthony Denier）表示，從2月到5月，該平台的成交量增長了近500%，用戶投資組合換手率平均為75%，“隨著美聯儲向市場注資，客戶會想'我怎麼能輸呢？'”散戶投資者幾週來不僅在買入蘋果和特斯拉等明星股，同時也在積極入手包括美國航空、赫茲租車之類陷入經營困境的企業，這些公司的股票近期都出現了明顯反彈。

施羅斯伯格告訴第一財經記者，美聯儲將成為穩定市場的重要力量。從3月開始降息、QE和一系列信貸工具的推出來看，美聯儲將成為維持市場流動性的最后買家，這就能有效避免此前的恐慌拋售帶來的衝擊。可以看到，外界對經濟將迅速復蘇預期很高，政府援助計劃有助於減輕封鎖造成的經濟損失，但在需求被大量抑制的情況下，投資者的熱情可能是錯誤的。

高盛投資策略師里奇（Alessio Rizzi）在報告中稱，在股市上漲的背後，投資者中出現了FOMO（害怕錯過）的情緒，這進一步拉高了市場估值，也為意外負面消息下的波動埋下了隱患，例如經濟復甦不及預期、刺激政策無法落地等，都可能引發市場跳水，投資者現在入場需要謹慎。

施羅斯伯格認為，美國經濟未來在不確定狀態中停留的時間越長，市場向上的能量越有可能被消耗殆盡。上週的跳水就是警告，隨著美國各地商業活動恢復，疫情防控的風險再次上升，正如鮑威爾所言，在疫苗出現前，不確定性將始終存在，而估值水平過高就可能是引發拋售潮的導火索。

第一財經記者註意到，衍生品市場上窄幅波動、略微看空依然是目前投資者主流的看法。標普500指數的期權顯示，未來3個月出現10%以上波動的條件下，上漲的可能性為12%，下跌的可能性為29%。