原標題：新興市場債務危機一觸即發

　　圖蟲創意圖

　　英國《金融時報》日前報導稱，阿根廷政府6月1日宣布，將與國際債權人關於650億美元債務重組談判的期限從6月2日延至6月12日。這是阿政府第三次延長債務重組談判的最後期限。如果最終談崩，這將是阿根廷獨立以來在國際金融市場的第九次主權債務違約。

　　按照際金融研究協會（IIF）的分析報告，金融危機以來全球債務規模加速膨脹，至去年年底達到了255萬億美元的歷史新高，約佔全球GDP的322%。債務構成中，政府主權債為70萬億美元，其中新興市場國家超過20萬億美元，而在這20餘萬美元的負債中，有近一半是新興市場的對外負債，規模上等同於域內GDP的30%，而且約有7300億美元的債務今年到期。

　　的確，金融危機以後，在國際社會的支持下，加上本國政府在財政改革與經濟發展上的努力，阿根廷、希臘等新興市場國家一度從債務危機中掙脫出來並重新獲得了在國際金融市場融資的資格，新興市場總體走上債務循環的良性軌道，按道理通過借新債還舊債方式，或者通過國內財政盈余清償到期債務不會出現太大問題。然而，突如其來的新冠肺炎徹底打亂了新興市場經濟發展與財政增長的陣腳，也使得其剛剛有所恢復的償債能力遭遇無情撕裂與侵蝕。

　　由於疫情打斷了全球產業鏈與供應鏈，以出口導向為主的所有新興市場國家對外貿易遭受重創，原本只剩1.5億美元的經常項目盈餘被完全吞沒，智利、南非、印尼、土耳其、巴西和印度等國還發生超過2%的經常項目赤字。更為嚴重的是，新冠疫情傾軋之下，石油期貨價格跌入冰點，其他大宗商品價格紛紛深度跳水，使得依賴資源出口的俄羅斯、南非以及南美新興市場國家的外部需求受到空前抑制。按照國際貨幣基金組織（IMF）的最新預測，2020年新興市場經濟增速將為-1%，其中印度經濟萎縮5.2%，俄羅斯經濟下滑7.1%，巴西經濟下降5.2%，南非經濟負增長10個百分點，其他如阿根廷、土耳其等國經濟萎縮幅度均超過了5%。經濟的重挫帶來的是財政收入的銳減甚至是負增長，並直接弱化甚至瓦解新興市場國家的償債能力。

　　更無奈的是，為了緩解新冠疫情對經濟增長的衝擊，新興市場國家集體啟動了擴張性財政政策，如印度準備在年內推出20萬億盧比的財政刺激計劃，俄羅斯新增年度財政預算4.5萬億盧布，南非正在考慮出台1萬億蘭特的經濟刺激方案等，而這些財政增量資金的絕大部分都來源於國債發行而非國庫盈餘，由此引致新興市場赤字與債務佔比急速上揚。資料顯示，至今年年底，巴西的公共債務佔GDP比值將達到77.2%，印度公共債務佔GDP比將突破77%，南非公共債務佔比將升至90%，阿根廷、土耳其、委內瑞拉等國公共債務佔比均將突破100%。新增債務資金只能投入緊急救場之用，絕對不可用來填補舊債窟窿，財政無力支付之下對到期債務只能選擇違約囧途。據IMF的分析報告，除了阿根廷外，今年以來已有黎巴嫩和厄瓜多爾宣布違約或者推遲償還時限，而且受疫情衝擊，新興市場的潛在違約名單還會增加。在IMF看來，新興市場正處於自1982年以來最嚴重債務危機的風口浪尖，主權債務到了“一觸即發”的危險境地。

　　實際上，除了自身經濟衰退、財政拮据極大約束了新興市場國家償債能力外，美聯儲主導的全球寬鬆貨幣政策所產生的系列外溢效應也嚴重削弱與肢解了新興市場的債務清償功力。跟隨美聯儲將聯邦基準利率降至零且推出無限量化寬鬆的步伐，印度、巴西、土耳其等數十個新興市場國家先後多次降息，且不少本幣利率降至歷史最低點。超出所有人意料，美元價格不僅沒有因本身利率降低而下降，年內相反升值近3%，且一直穩定在100左右，對照之下，新興市場貨幣卻集體大幅下挫，這種結果意味著新興市場國家必須用更多本幣才能兌換美元，償債成本於是不斷上升。與此同時，並不像美日歐等發達經濟體債券利率隨著貨幣利率同時沉降甚至可以用負利率借債，新興市場國家主權債利率卻一路走高，包括安哥拉、尼日利亞等全球18個新興市場國家的美元計價債券收益率較美國國債高出逾10個百分點。收益率越高代表需支付的債券利息越多，存量償債成本與增量融資成本雙雙揚升，無力承擔之下違約風險隨時可能出現。

　　更為關鍵的是，由於本幣的大幅度貶值，與美元相比新興市場貨幣失去了理想投資價值，同時域內經濟增長也難以形成清晰的預期，國際資本今年以來開始大規模撤離新興市場。來自IIF的統計數據顯示，年初至今已有超過1000億美元的國際資金流出新興市場，規模為金融危機爆發同期時的三倍之多。資本高頻與密集流出不僅讓美元流動性本來短缺的新興市場國家經濟承受“失血”之痛，同時引致了當地股市、債市與匯市的紛紛下挫，而資產價格的下跌反過來又會誘導國際資本為規避風險而加速出逃，從而導致新興市場陷入“本幣貶值—資本撤離—資產貶值—資本再撤離—本幣再貶值”的惡性循環。結果是面對著一個美元流動性極度短缺甚至枯竭的市場，即便是新興市場國家試圖按期足額支付外債，但也是巧婦難為無米之炊，求告無門之下無奈走上違約之路。

　　更加尷尬的是，本來手中美元儲備非常有限，但為了阻止本幣貶值速度，新興市場國家又不得不在外匯市場上連續拋售美元，從而導致本國外匯儲備家底越來越微薄。統計數據顯示，今年以來，印度、巴西、阿根廷、墨西哥、土耳其、南非、印尼、智利等國外儲儲備萎縮幅度均超5%，其中阿根廷的外匯儲備規模跌至四年以來最低。目前阿根廷政府主權債高達1900億美元，但外匯儲備不到430億美元，前者是後者的4.5倍，即便是拿出全部外匯儲備來還債也是杯水車薪，選擇違約就成為大概率的事情。值得警惕是，即便是不少新興市場國家干預匯市，但最終也未見本幣出現回升，反而依舊跌跌不休，償債能力因此改善的希望也變得越來越渺茫。

　　牆倒眾人推。基於新冠肺炎疫情覆壓之下新興市場經濟體經濟萎縮的悲慘情景，更因為不少國家債務佔比提高以及外匯儲備急劇減少導致償債能力減弱，國際評級機構紛紛下調相關國家的主權信用級別，其中標準普爾已將南非長期外幣債信評級從BB降至BB-，同時遭遇評級下調還有尼日利亞、哥倫比亞、阿根廷等，並且印度評級也有可能被穆迪從Baa2下調至Baa3。信用評級的降低顯示新興市場融資難度的提升，以藉新債還舊債的通道日益變窄。也正是如此，國際評級機構惠譽預計，今年新興市場的主權債務違約數量可能會創下紀錄。

　　需要特別指出的是，新冠疫情發生後，美聯儲在聯合歐洲央行、英國央行與日本央行等14家中央銀行開啟貨幣互換的同時，還設立了臨時回購協議工具（FIMA），允許170家外國央行用持有的美國國債兌換美元，但許多的新興經濟體央行並沒有貨幣互換的資格，並且本身持有的美債也非常少，通過FIMA獲取美元流動性自然就沒有多大空間。在這種情況下，陷入債務危機的國家只能求助於IMF。雖然IMF承諾將調動1萬億美元貸款幫助成員應對債務危機，但單方面的力量未免有些薄弱，需要世界銀行以及發達經濟體集體參與進來，共同考慮對財政困難國家的債務減免或者展期操作。與此同時，IMF還應當依照《聯合國憲章》第七章組織成員國展開合作行動，禁止和阻擊投機資本惡意做空新興市場，給處於債務煎熬的國家創造出較為寬鬆的環境以及翻身的機會。

　　（作者係中國市場學會理事、經濟學教授）

責任編輯：張國帥