原標題：美銀美林：流動性問題最大的不是回購市場而是美股來源：金十數據

最近人們對回購市場的流動性問題頗為關注，單單在上個月，美聯儲就通過定期回購注入了3510億美元的流動性。在美聯儲如此大手筆的“放水”之下，人們很容易忘記，還有另一個更加缺乏流動性的市場。這個市場，很不巧，就是全世界“流動性最高”的股票市場——美股。

美銀美林股票衍生品團隊最近的一份報告提醒投資者，雖然回購市場因美聯儲今年註入總計4900億美元流動性的措施而有所修復，但美股的流動性仍然是一個問題。

美銀美林分析師鮑勒（Benjamin Bowler）在報告中表示，市場流動性通常與波動性息息相關，然而近年來，儘管VIX恐慌指數接近紀錄低位，市場流動性卻仍在不斷惡化。回顧歷史，市場流動性較低的時期主要是在08年金融危機期間，當時VIX超40以上。然而，自2018年以來，VIX平均錄得16.1，上週早些時候低於12。

同樣值得注意的是，流動性不足的情況在2011年8月、2015年8月和2018年2月的市場極端脆弱事件之前有所凸顯，而隱含波動率卻一直保持穩定直至接近股市拋售。這表明VIX不再反映普遍的市場壓力，並驗證了摩根士丹利前段時間的說法：現在美聯儲直接尋求降低市場波動性。

為什麼這很重要？因為正如美銀美林總結的那樣，流動性似乎正隨著時間不斷惡化的事實表明，市場脆弱性很難有所降低，尤其是在市場擁擠仍然是個大問題，以及流動性提供者迫於壓力而退出供給流動性的情況下。這也表明投資者更有需要理解，脆弱性對個人資產構成的風險與有效對沖脆弱性風險的重要性。

關於脆弱性，雖然之前分析師已經廣泛討論了市場日益脆弱的問題（表現在流動性“氣囊”和“閃電崩盤”越來越頻繁），但美銀美林再次提醒投資者，儘管美聯儲直接抑制了波動，“近年來，市場仍然非常脆弱。”

左下圖表顯示，儘管2018年波動性保持在長期平均水平或以下，美銀美林對美股脆弱性的測評仍超過了全球金融危機時期的水平。事實上，如右下圖表所示，近年來相比波動性，涵蓋5項資產類別的25個市場的脆弱性一直處於歷史高位。

這點十分重要，因為正如鮑勒指出的那樣，比起波動性，脆弱性才是對於活躍經理人來說更好的風險測量指標。在這方面，美銀美林認為，過去幾年市場的高脆弱性，是源於“投資者源源不斷湧入市場與高頻交易者變化無常的流動性供給情況”。鮑勒總結道，不幸的是：

“只要各國央行不停止操控市場，高頻交易者還在主導著流動性的供給，這種情況就無法得到改善。”

最後，鮑勒向投資者建議：“關鍵是要對沖脆弱性風險。”不過，鮑勒沒有詳細解釋的是，如果市場真如他所說的那般脆弱，那很可能沒有人能從下一次市場崩盤中倖存。原因很簡單：

屆時，無論是現金、合成品還是衍生品，整個市場都會被簡單地鎖定，而在市場鎖定的期間，所有建立在風險之上的對沖都會毫無價值，直至到期。