當前市場對於美聯儲的貨幣政策解讀過於鴿派。我們認為，美聯儲加息週期“暫停”不是“結束”，最早可能6月份再次加息。考慮到風險偏好的上升部分掩蓋了美股盈利的顯著下修，我們對後續美股走勢保持謹慎。提示關注美聯儲3月和4月會議對加息以及縮表計劃的具體表述。

市場多數認為美聯儲加息週期“結束”

美聯儲貨幣政策的意外轉向是年初以來全球資產價格普遍上漲的關鍵因素。誠然，美聯儲經歷了持續九次加息之後，加息週期確實已進入尾聲。但是，我們認為，當前市場對於美聯儲的貨幣政策解讀過於鴿派。

美聯儲加息週期“暫停”不是“結束”，最早可能6月份再次加息

美國經濟好於預期和金融市場回暖使得美聯儲6月份會議上選擇再度加息25bp的概率增大。

原因一：美國居民實際消費Q1可能好於預期。原油價格大幅回落導致全球通脹以及通脹預期快速下行，在美國名義增速平穩擴張的背景下，實際薪資同比增速由負增長回升至去年11月的1.2%。居民實際購買力的回升預計將正面提振未來3-6個月的消費支出增長，因而Q1美國居民消費很可能好於市場預期，預計整體美國通脹水平會逐季上升至2.0%以上的水平，這為美聯儲再次加息提供支持。

原因二：當前利率水平離我們認為適宜的中性利率仍有1-2次加息空間。如果我們按美國經濟潛在增速為1.5%計算，通脹區間在1.0%-2.0%的水平，則名義利率應該在2.5%-3.5%區間。相比當前聯邦基準利率2.25%-2.5%的水平，理論上，美聯儲仍存在1-2次的加息空間。這也為下一次經濟衰退時的貨幣政策預留更大空間。

原因三：風險資產的持續上漲一掃去年Q4的陰霾。如果說金融市場波動、中國和歐洲需求放緩是美聯儲審慎考慮緊縮的因素，那麼當前金融市場的回暖和中歐需求的企穩亦會是美聯儲回歸加息路徑的原因之一。

美股盈利預期的下修並未在資產價格中有充分體現

考慮到當前市場對於美聯儲年內再次加息預期不足，美聯儲選擇再次加息時可能令前期漲幅較大的資產價格出現波動。截止2019年3月1日的數據顯示，2018年Q4標普500企業盈利增速達13.1%，然而，標普預計2019年分季度企業盈利增速分別下修至-3.2%、0.3%、1.9 %和8.5%，2019年財年盈利增速預計由2018年財年的20.0%下滑至4.1%。

此外，一季度前兩個月標普500自下而上的盈利預測的下修幅度達到2016年Q1以來最大，高於過去5年、10年和15年的均值下修幅度。可是，盈利預期如此大幅下修並沒有在資產價格中有充分體現。標普500未來12個月動態PE為16.2，仍高於10年均值的14.6。因此，我們對後續美股走勢保持謹慎。

我們維持觀點：外圍風險資產上漲預計可持續至Q1末，但之後逐步有所分化

考慮到風險偏好的上升部分掩蓋了美股盈利的顯著下修，我們對後續美股走勢保持謹慎。提示關注美聯儲3月和4日會議對加息以及縮表計劃的具體表述。美元指數可能在Q2前後有走強壓力（儘管預計全年整體略下行，運行區間為98-92）。全球經濟下行趨勢下，風險偏好扭轉對這波全球資產價格推升的可持續性需要密切關注。

本文來源：中信證券研究 (ID:gh_fe1d2be7e8db)，作者：諸建芳、崔嶸，原文標題《宏觀｜美國加息週期“暫停”不是“結束”》