有“央行的央行”之稱的國際清算銀行（BIS）日前發佈了四季度回顧文章。BIS提到，需要留意瀕臨垃圾級的BBB級債券的評級下調風險，以及金融週期見頂時，經濟衰退的風險。

美國投資級公司債的利差四季度以來上升了約35個基點，已經升破了2007-09金融危機以來的高點。隨著國債收益率和股市下跌，10月以來，BB級和BBB級公司債的利差再次擴大，違約的風險也有明顯上升。

BIS首席經濟學家Claudio Borio在媒體披露稿中提到：

從長期角度來看，美國金融狀況仍是相對寬鬆的。即使是考慮了股市大跌也是如此——事實上，估值仍然是高企的。儘管近期利差穩步上升，沒有比槓桿貸款市場更寬鬆的地方了，而該市場資金仍然持續乾涸。

BBB級（臨近垃圾級）公司債的擴張，就像是飄在投資者頭頂的一坨烏雲。如果這種債券在經濟疲弱時被降級，必定會對已經非常缺乏流動性的市場施加巨大壓力，並產生更顯著的波動。

華爾街見聞此前也提到，在美國6.4萬億美元的投資級公司債中，瀕臨跌入垃圾級的BBB級債券規模龐大，佔比接近60%。

另一方面，在比較了金融週期和利差（熱門的衰退指標）的指示意義後，BIS發現，自1980年代初以來，經濟下行更多地是由金融的錯誤擴張引致，而非貨幣政策收緊以抵消通脹上行。因此，金融週期的指示意義，要比收益率曲線趨平更顯著。

信貸的急速擴張推升房價和資產價格，從而增加抵押品價值以及私人部門的信貸額度，直至某一時刻，這一過程發生反轉。這種相互增強的作用往往會導致重大宏觀經濟錯位。

BIS指出，商業週期通常至多八年，而金融週期自1980年代初以來，持續時間大約在15-20年。這種週期長度的差異意味著金融週期的擴張要比商業週期更久。結果是，金融週期觸頂往往會帶來衰退，但不是所有的衰退都來自金融週期見頂。

金融週期見頂往往伴隨著銀行業崩潰，或是顯著的金融壓力。

 

1980年代初以來的金融週期擴張，為什麼提高了自己對經濟活動的影響力？……有三個變化值得引起注意。

一，金融市場自那以來開啟了自由化。審慎保障不充分的背景下，金融週期的自我強化獲得了更大的空間。

二，聚焦通脹的貨幣政策開始變得常態化。央行態度的演變使得他們逐漸放下了調節貨幣和信貸總量的指責，這意味著央行在通脹低迷時，即使金融失衡正在醞釀，也沒有充分的理由去收緊政策。

三，1990年代以來，中國以及原社會主義國家加入到世界經濟中，加強了供給和競爭壓力，使得通脹在經濟穩步擴張時仍然維持穩定。

BIS 首席經濟學家還提到，本季度的市場緊張並不是獨立事件，它是幾年前就已經開始的，全球經濟的一種新階段。

面臨前所未有的初始狀況（極低利率、央行資產負債表膨脹、全球私人和公共債務均高企）時，貨幣政策正常化注定是極具挑戰性的，尤其是在貿易緊張情勢和政治不確定性之下。近來的動盪只是系列中的表現之一。

*本文來自華爾街見聞（微信ID：wallstreetcn），編輯陶旖潔。開通華爾街見聞VIP會員，即刻獲取金融市場體系化服務。*