今年，全球市場上出現了自2010年以來最大的供應過剩。

摩根大通策略師Nikolaos Panigirtzoglou認為，過剩的債券供應主要來源於G4國家央行量化寬鬆政策的放緩或中止，而商業銀行和零售市場上債券需求的萎縮遠不足以抵消由此帶來的供應增加。按照Panigirtzoglou的預期，債券市場上嚴重的供需失衡狀態仍將持續至2019年。

2018年內，全球各地的債券收益率均出現了明顯的上升，正符合摩根大通此前的預測：2018年G4央行國債購買量的相對2017年下降了1萬億美元，這將導致債券市場供需變化，供應過剩，並大幅推高債券收益率。

 

 

但同時，Panigirtzoglou也曾做出預測，隨著時間推進，非央行銀行機構對政府債券的需求將會逐步回升。該預測如今已經被證實是過於樂觀的。

2019年，美聯儲將加快資產負債表正常化的進度。僅僅在今年的第四季度，延期的到期債券的月度上限就已達到500億美元/月的穩定狀態。這將推動債券市場供應的進一步增加，市場需要額外消化1000億美元的債券量。

與此同時，G4國家央行也在逐步放緩其量化寬鬆政策。其中，歐洲央行計畫於今年12月結束債券購買，日本央行的購債規模也將明年的購債規模從今年的40萬億日元降至30萬億。這意味著這兩家央行的縮表為市場創造了更多的債券供應，摩根大通預計，該值或將超過4000億美元。

那麼問題在於，2019年市場是否有相應的需求來吸收這部分增加的供給。眼下，摩根大通開始關注2019年情況是否會有所好轉，然而，答案可能並不理想。

摩根大通將債券市場需求的主要來源分為以下四部分：

1. 商業銀行需求

摩根大通認為，商業銀行需求疲軟是2018年債券市場降溫的最主要原因。

Panigirtzoglou表示，他此前預計商業銀行的債券購買將吸收中央銀行所釋放的1萬億美元債券量中的約5000億，因為在過去的5年裡，G4國家央行購買的約7萬億美元量寬債券使商業銀行相較以往壓縮了約3萬億美元的債券積累。

然而，商業銀行實際上只貢獻了2000億美元的債券購買量，遠遠未能抵消央行1萬億美元的流動性轉移。

Panigirtzoglou指出，美國各銀行自2018年開始已停止積累過剩的存款，從而降低了增持更多流動資產的需求。

 

 

此外，美國各商業銀行今年的總資產增長也是自2010年來首次陷入停滯，這些銀行手中持有充足的高質量流動資產，這些流動資產足以吸收其儲備資產的減少。美國國債相對於隔夜指數掉期（OIS）的大幅貶值進一步促進了銀行選擇持有其他高質量流動資產以應對監管的意願。

考慮到商業銀行債券需求的疲軟，摩根大通將2019年商業銀行吸收債券供應的預期增加值下調至1000億美元。

2. 零售債券需求

此前，摩根大通曾預計零售債券的需求並不會較去年有大變化，然而事實是，繼去年逾8000億美元的債券需求後，目前計算出的2018年債券需求理論值僅為3200億美元，這一增速與2015年一樣疲弱。

摩根大通預計，2019年零售債券市場上的需求將溫和恢復約800億美元，略微接近於過去十年裡平均每年4800億美元的水平。

 

 

3. 外國官方部門需求

相對於IMF數據顯示的上半年2300億美元的年化增速，新興市場的外匯儲備增長在下半年有所減弱。摩根大通認為，近期的油價下跌將壓低石油美元循環路徑中新興市場對外匯儲備的需求，使增速在截至10月底的2018年下半年內削減150億美元。摩根大通預計，到今年年底，年化增速將降至1300億美元。

 

 

同時，由於全球貿易摩擦的影響仍未平息，摩根大通認為，新興市場國家通過積累儲備資產，從而帶來債券需求大幅回升的可能性微乎其微，G4央行購債下滑帶來的供給增加將很難被抵消。

 

 

4. 養老基金需求

據摩根大通估計，G4國家養老基金對債券的總需求量年化值約為7000億美元，該數字略高於今年年初的預期，反映了養老基金方面的強勁需求。

在美國，私人固定收益養老基金資金狀況的改善主要是由債務貼現率上升推動的。截至10月底，2018年彭博美國企業Aa長期債券指數（Bloomberg US corporate long Aa index）中，即使是表現最差的債券，收益率也只是提高了80個基點，而美國前100家大型固收養老金的Milliman數據顯示，由於債務價值下降逾7%，基金狀況有所改善。

這一結果推動了養老基金將更多的資產配置到債券上。Panigirtzoglou認為，這說明2019年養老基金方面或將為債務的需求量提供有力的支撐。

儘管如此，Panigirtzoglou仍然將原7000億美元的年化預期值下調至6000億美元，不過該數值仍高於過去十年5000億美元的預期。

四個主要的債券市場需求來源中，有三項都呈現出疲軟的跡象。其中，商業銀行和零售市場需求是最為基礎的兩類需求來源，而這兩部分2019年的預期情況也最為不樂觀。

綜合以上四個需求來源的影響，摩根大通提出他們對整個債券市場供需平衡情況在2019年的預期：債券需求進一步大幅下滑3500億美元。結合G4央行需求下滑的影響，綜合債券需求萎縮至2008年美聯儲準備推出量化寬鬆政策以來的最低點。

 

 

摩根大通預計，包括擴大的財政赤字以及資產負債表正常化操作在內，2019年美國國債淨發行量將增加約1600億美元。受歐元區政府債券發行量減少的推動，其他發達國家的債券淨發行量將溫和下降。綜合來看，全球債券市場共計將增加約1300億美元。

 

 

目前，摩根大通的預期當中已包含債券需求方3500億美元的收縮、供給方1300億美元的淨增加，兩者之間差值達到4800億美元，2018年這一數值約為8300億美元。Panigirtzoglou認為，這一不平衡仍然令人擔憂。

摩根大通對市場提出警告稱，預計明年債券市場供需平衡狀況的持續惡化將對收益率構成進一步上行壓力。