本文作者中金固收陳健恆、李雪，原文標題《9月製造業PMI點評：PMI與高頻數據顯示經濟繼續下滑，但物價上行制約貨幣政策放鬆》

9月份PMI為50.8，較上月回落0.5個點，低於預期值51.1，反映製造業景氣度明顯回落。主要分項指標均有所回落，生產指數和新訂單指數回落至53和52，較上月回落0.3和0.2個百分點。採購回落至51.5，經營活動預期回落至56.4。進口繼續回落，從上月49.1回落至48.5，連續三月位於榮枯線下方，預示進口需求進一步走弱。

整體來看，9月PMI延續了8月“量縮價升”的態勢，價格層面影響進一步擴大，而新訂單連續四個月回落，經濟動能指標（新訂單-產成品庫存）延續5月以來的回落趨勢，顯示內需持續走弱。但石油價格強勢上漲以及黑色高位震盪帶動本月購進價格大幅提升1.1個百分點至59.8，而出廠價格指數與上月持平，兩者差額進一步擴大至5.5，表明原材料價格較產品出廠價格上漲速度更快，擠壓中下游企業利潤，制約企業投資擴張。其中石油加工、黑色金屬冶煉及壓延加工等上遊行業原材料購進價格與出廠價格均位於63以上的高景氣區間。往後看， 18年《京津冀及周邊地區2018-2019年秋冬大氣污染綜合治理攻堅行動方案》已於27日正式下發，對冬季環保限產的相關措施方面有所放鬆，“一刀切”的限產方式徹底終結。今冬環保限產力度可能出現的鬆動將對黑色形成一定壓制。而油價受到美國頁岩油運輸管道瓶頸以及11月美國對伊制裁等地緣政治風險因素影響，年內有進一步上行的可能。

外需方面，貿易摩擦持續發酵帶動進出口指數繼續同步回落，新出口訂單指數和進口指數分別較上月回落1.4和0.6個百分點，其中出口連續四個月位於榮枯線下方，景氣度均落至年內低點。汽車銷量持續低迷，從乘聯會數據看，9月前三週狹義乘用車批發和零售銷量增速同比分別為-18.5%和-23.2%，較8月進一步下滑。原材料庫存明顯下滑，而產成品庫存與上月持平，企業需求走弱背景下原材料庫存回補乏力，而產成品庫存堆積，庫存狀況有所惡化。反映在企業的生產意願下滑，生產指數下滑至53。

分企業規模看，中型企業景氣度下滑，小型企業景氣度進一步提升。大型企業PMI為52.1，與上月持平，大型企業持續保持較高景氣度。中型企業PMI下滑較為明顯，回落1.7個百分點至榮枯線下方。小型企業PMI連續兩個月上升至50.4，反映中小企業的需求有所改善，經營環境有所好轉。

由於今年的環保限產正式方案於月末出台，價格因素對工業生產的影響依然存在慣性。往後看，環保限產放鬆預計將對工業生產有一定提振，價格因素的影響或開始邊際減弱。但另一方面，原油價格存在進一步上行的可能，加上食品價格因為非洲豬瘟等因素繼續走高，年內CPI加速上升，短期內通脹因素依然會對貨幣政策放鬆形成抑制，長債收益率也因此暫時難以繼續下行。但明年來看，隨著房地產下滑帶動融資需求下降，明年廣譜利率仍將下降，包括長端利率。因此明年收益率曲線將再度平坦化。