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對於2018年新興市場的不斷下挫，許多人將其歸因於全球經貿糾紛，但事實真的是那麼簡單麼？新興市場的這波下行趨勢要到何時才能出現轉機？

對沖基金巨頭富蘭克林鄧普頓投資公司固收基金經理Chris Siniakov在週一接受採訪時稱：「儘管我們還沒有看到新興市場危機正式結束，但我們可能已經接近底部了。」不過Siniakov的觀點也遭到來自美元多頭的抨擊。

EPB宏觀研究院的創始人Eric Basmajian撰文稱，並不是所有下跌的國家都受到了外部環境的影響。從更宏觀的角度來看，全球流動性萎縮、美元緊縮政策以及國際收支規模減少才是更普遍的原因。所以現在想要抄底新興市場，離最好的時機還遠著呢。

S&P 500完勝MSCI新興市場指數

如果只計算今年年初至8月底的市場表現，可以從圖表中看出兩者走出了截然不同的形態，短短8個月裡，兩個指數的收益率差距接近20%。

 

 

（S&P 500 與MSCI新興市場指數今年1-8月走勢對比，來源：EPB Macro Research）

但並不是所有的新興市場國家都受到了經貿糾紛的影響，在這些國家經濟增速減緩和貨幣貶值對於市場的影響被遠遠低估了。Basmajian認為，只有認清楚造成這些市場下跌的真正原因，才能幫助投資者判斷合適的抄底時機。

全球流動性緊縮

全球主要央行都在施行量化緊縮政策，包括美聯儲、歐洲央行、日本央行、英國央行、瑞士央行等都在進行不同規模的縮表行動。其中，美元的流動性緊縮對於新興市場本幣造成了非常大的衝擊，對於那些依舊執行寬鬆貨幣政策的國家尤甚。

 

（全球央行的資產負債表近一年縮減了近萬億，這個趨勢還在持續中，來源：BofAML）

需要說明的是，目前的緊縮還遠遠談不上流動性枯竭。但在世界經濟增速整體放緩的大背景下，美元的緊縮對於新興市場貨幣的影響正在不斷被放大。

對於流動性緊縮的另一個例證就是銀行系統資產增速下滑。根據美聯儲公佈的數據，今年全美銀行資產規模增速已經下降到環比1.3%。隨著美聯儲進一步縮表的行動，可以預見商業銀行資產規模增速進一步下滑。

Basmajian在今年6月就曾公開表示，隨著市場流動性緊縮，股票這樣的風險資產毫無疑問會被資金拋棄，全球經濟也會受此拖累。而下跌最早會從新興市場開始，接下來會逐步傳導到全球。

美元持續升值

很容易理解，美元升值對於新興市場肯定不是好事情，尤其是那些發行以美元計價債券的國家，這會使得他們的債務壓力持續上升。

而全球流動性與全世界最重要的貨幣——美元息息相關。下圖中我們可以很清晰地看出流動性情況與美元走勢高度契合。

 

（全球流動性與美元地走勢關係圖，來源：Nordea Markets）

從今年3月開始，美元的單邊上揚直接造成了新興市場貨幣的連續下挫，目前剪刀差已經達到了接近20%。

 

（美元ETF和新興市場貨幣ETF今年走勢對比，來源：YCharts, EPB Macro Research）

EPB Macro Research進一步將主要貨幣ETF近一年不同週期的收益率進行對照後，可以更清楚地看到美元的上漲對於其他貨幣造成的壓力。更重要的是，在接下來相當長一段時間裡，美元還有進一步升值的預期。

 

 

（全球主要貨幣ETF近一年收益率對比，來源：YCharts, EPB Macro Research）

全球交易量萎縮

摩根大通的全球採購經理人指數從今年1月起就進入了下行通道，雖然仍在榮枯線上方，但是下行趨勢明顯。

 

（JPMorgan全球PMI指數，來源：Trading Economics, EPB Macro Research）

這個趨勢，從歐元區的PMI趨勢圖中也能清楚地看到。

 

（歐元區PMI指數，來源：Trading Economics, EPB Macro Research）

如果國際收支繼續減速，那麼會有更多熱錢湧向更安全的美元，與緊縮的流動性和貨幣政策一起推升美元匯率，加劇新興市場的下行壓力。

地緣政治因素

除去經濟本身的因素，在未來這段時間裡，新興市場還隱藏著諸多潛在的黑天鵝事件。

以拉丁美洲為例，北美自貿協定久懸未定，墨西哥選出了民粹總統，巴西也有可能在十月倒向民粹主義。阿根廷貨幣遭遇巨大的貶值壓力，委內瑞拉的經濟危機已經演變成為人道主義危機,大量難民逃向鄰國......

貝萊德投資總監Martin Small表示，新興市場這種稱呼只是我們給予的一種評價方式，具體到每個國家還要區別分析。以拉丁美洲為例，巴西就是一個被嚴重低估的市場。巴西的國土面積龐大，有著豐富的自然資源，這些年來和中國有密切的經濟往來。同時在大豆等農產品交易上，巴西有望在國際經貿糾紛中成為受益方。所以在新興市場整體承壓的情況下，仍有可能出現一些不錯的標的，但這也需要投資者有更好的宏觀把控能力。

總結

Eric Basmajian認為，考慮到世界主要央行施行的貨幣緊縮政策與美元的持續回流，疊加年內美聯儲兩次加息的預期，至少到2019年第一季度美元會繼續保持升勢。與此相對的，正是新興市場的持續下行。抄底？再等等吧。