鉅亨網新聞中心　(來源：金融界)　2015-05-07  16:19

最近幾周中國股市的強勁上漲頻頻將日均交易量推高至2000億美元以上（僅含現金交易），在短短的6個月內，中國股票持倉量增加了2萬億美元以上。如果這一趨勢持續，高盛的估算顯示，牛市行情將通過與交易相關的金融活動令GDP提振0.5個百分點，並通過新增財富效應推動的消費增長令GDP再提振0.2個百分點。此外，“股權化”還存在其它潛在益處，如果對中國增長的預期持續改善，則資本外流也有望減少。

總體來說，無論從短期政策目標（實現今年增長目標）還是從結構性改革的角度來看，當前股市都起著重要的作用。

下文將討論了股市對經濟產生影響的四個主要途徑。

1.通過股市相關的金融活動直接創造GDP

股市交易強勁可以通過提振金融行業的收入（以及相應的利潤和薪酬）推動GDP增長，具體包括交易傭金、金融服務費、投資管理費等。中國的國民賬戶中並未細分各類金融中介活動的具體組成，但在以往，股市交易量和金融行業產出之間存在緊密的相關性（圖表1）。

盡管β值平平，但從同比來看，受到股市交易量猛增的推動（一季度同比上升240%），金融行業產出增速已經較1年前大幅上升了6.4個百分點。鑒於金融業在經濟體中的權重達7.4%，單單這一升幅本身即創造了幾乎0.5個百分點的GDP（以折年名義金額計算約為人民幣3000億元，折年環比增速為將近2個百分點）。

2.股市財富創造或將提振消費

這一渠道通常被認為作用較小，尤其是在居民股市投資規模通常較小的發展中國家。根據2012年數據，中國家庭平均僅將5-10%的財富投資於股票（含直接和間接股市投資）。然而就在最近幾個月，中國股市已經創造了大量財富，根據自由流通市值計算接近人民幣14萬億元（其中約有84%來自個人投資者的直接持股）。即便居民僅將其中一小部分用於消費，這對GDP仍可產生切實的影響。

盡管很難量化不同收入群體之間股市財富的分布，但事實上最近幾個月的股市新開立賬戶數大幅增長，表明在股市上漲期間各群體普遍踴躍參與。A股活躍賬戶數目已升至6000萬左右（截至4月初，當時每人仍只限開立一個股市賬戶），占城市家庭數量的25%左右。

具體估算股市財富對中國消費的影響的研究較少。然而，大部分基於美國樣本的分析估算顯示，股市財富對於未來一年消費傾向的邊際提振約為3%。即便我們對中國使用相對保守的1%的比例，這意味著未來一年消費有望增長人民幣1400億元，這對於居民消費的提振為0.6個百分點，對GDP的提振為0.2個百分點。

將金融業GDP受到的直接影響和對消費的潛在影響加總，假設交易量的強勁和當前估值水平能夠持續，則GDP增速可能將提高0.7個百分點左右。顯然這對於決策者實現今年的增長目標可謂雪中送炭。

3.“股權化”的潛在益處

除了對增長的短期影響，強勁的股市也有益於推動金融系統進行細微調整從而有利於結構性改革。

中國深受大量債務之累（非政府債務與GDP的比率遠在200%之上）。除推高系統整體杠桿率外，債權融資的另一缺點是，在資金困難之時，人們往往容易將其與政府的隱性擔保相聯系。相比之下，股權融資能夠更有效地將風險分散給投資者。通過提供更好的股票發行環境，強勁的股市能夠將企業新增融資需求向更健康的融資結構引導。

然而，總體而言，高盛預計這一“股權化”進程（以股權融資取代債權融資）將是一個十分緩慢的過程，因為總體股權融資相對於中國投資和增長所需的總體資金規模而言仍然較小。

例如，去年上市公司通過股市籌集的資金約為人民幣0.8萬億元（與GDP之比為1.3%），在去年人民幣16萬億元的社會融資規模（與GDP之比超過25%）中僅占5%左右。隨著最近股市的上漲以及市值的擴大，更多股票發行可被吸收。但從其它國家的經驗判斷，任何股權融資規模的合理增長相對於中國總體資金需求都將是有限的（圖表2），至少在可預見的未來，中國可能仍將高度依賴債權融資來實現穩定的增長。

盡管如此，“股權化”仍可對一些瓶頸問題的緩解產生重大影響。例如民營小企業的融資。大多數民營小企業的債務融資渠道和成本尤其面臨挑戰，一定程度上反映了中國銀行(601988,咨詢)體系的機構偏向性。但今年以來，超過100家中小企業已經利用市場上漲進行股權融資，共籌集到人民幣1000億元左右資金。雖然從宏觀角度看這一規模並不大，但這能夠幫助緩解中小企業等一些債務融資較為困難部門的融資限制問題。與此相關的是，私募股權投資也強勁增長，股市的上漲為這類投資提供了更好的退出選擇。此外，“股權化”也是國企改革的關鍵要素之一，它有利於國企的部分私有化，從而幫助加強企業治理。

4.潛在減少資本外流

強勁的股市可能有利於資本留在境內。不過目前我們尚未看到這一現象發生。

去年12月份資本大量外流，表明市場剛開始上漲時投資者在四季度末選擇獲利回吐。同時，自3月中A股市場最新一輪上漲以來，滬港通計劃下的港股通凈資金流大大超過了滬股通凈資金流（人民幣490億元vs。人民幣70億元），原因是投資者看好香港股市更高的相對價值，不過這一不對稱的流動在一定程度上也是受到最近港股通限制放松的影響。

然而，如果股市的強勁得以持續且人們對中國增長的預期進一步改善，則這一狀況可能會發生轉變。未來資本外流壓力如果減輕，則央行將擁有更大的靈活性來應對國內經濟的放緩。