莫斯科市一外幣兌換所 (圖:AFP)

從俄羅斯、巴西、土耳其到泰國及印尼，近日多個新興市場國家股匯債市攜手大跌，宛若 1998 年危機重現。主要歸咎於油價崩跌，以及美國朝向貨幣緊縮政策前進帶來的衝擊。究竟今日市況可否與 16 年前相提並論？

國際油價上週五 (12 日) 跌破每桶 60 美元，導致原油出口國俄羅斯貨幣及委內瑞拉公債週一 (15 日) 價格大跌，俄國盧布兌美元也暴跌 10%，創史上首度貶破 64 盧布至空前新低點。土耳其里拉兌美元亦重貶 3.1% 至歷史新低價位，巴西幣、南非幣貶至數年來最低價位，印尼盾摔至 1998 年來谷底；泰國股市跌幅創 11 個月新高，巴西企業債券重挫。

《彭博社》報導，追蹤 20 個種新興市場國家貨幣的指數週一翻落至 10 多年來最低點，受到油價重挫及中國經濟成長減緩衝擊。MSCI 新興市場國家股市指數連續第 7 日走跌，使得本月以來跌幅達到 8%。俄羅斯央行緊急宣布大幅升息 6.5 個百分點至 17%，以攔阻盧布貶勢。

專門購買新興市場股債的美國 ETF (指數型基金)，上週遭投資人大舉贖回逾 25 億美元，創今年 1 月以來單週最大撤資潮。因從阿根廷到土耳其等國出現政治及金融動盪，加上美國聯準會 (Fed) 即將緊縮貨幣政策的疑慮，驅使資金經理人逃竄。CRT Capital 新興市場策略師 Peter Lannigan 形容，市場已轉入清倉模式，投資人不管賺錢或虧錢的資產都賣。

《華爾街日報》引述分析師指出，這些拋售並無單一特定導火線，而是數個因素匯聚在一起，對新興市場構成下跌壓力。其中油價跌跌不休，令俄羅斯及哥倫比亞等石油出口國的困境惡化；Fed 將在週三 (17 日) 結束為期 2 日的貨幣政策會議，會後發表的聲明可能暗示朝升息進一步前進，意味開發中國家享有的大量流動性投資進入倒數計時。

這種種景象，似乎在 1998 年出現過。當時也是油價大跌，導致俄羅斯及委內瑞拉爆發金融危機。其他相同點還包括：1. 貨幣貶值。在 1997-98 年亞洲金融危機時，泰銖在半個月內價值腰斬，韓元大貶也引發韓國民眾排隊捐出金飾來填補政府外匯儲備。2. Fed 政策。像土耳其、南非及巴西等經常帳赤字龐大的國家，最可能因 Fed 升息而受傷；在 1990 年代中期 Fed 的一連串升息行動，便是當時亞洲貨幣貶值的推手，進而引發俄羅斯債務違約。

但今日環境，也與 1998 年時有許多不同之處。第一，開發中國家已允許匯率自由波動，而弱勢貨幣雖然會刺激通膨飆升，但也有助提振出口競爭力，進而促進經濟成長。第二，今日開發中國家的外匯儲備規模僅 8.1 兆美元，遠低於 1999年時的 659 兆美元，有助他們安度金融市場動盪。

第三，新興市場國家政府現在多以本國貨幣舉債，而非如當時以美元舉債，意味他們不再需要動用外匯儲備來償債。根據國際貨幣基金組織 (IMF) 調查，去年開發中國家發行的外國貨幣債務占國內生產毛額 (GDP) 的比例，已由 1999 年時的 40% 降至 26%。但該擔心的，是新興市場國家的企業外債規模已成隱憂，根據國際清算銀行 (BIS) 統計，在 2009-2012 年間，開發中國家企業共發售 3750 億美元外債，較 2008 年金融危機爆發前的 4 年間發債規模暴增逾倍。

第四，新興市場國家的基準利率雖然大幅攀升，但還遠未達 1998 年時的水準。例如俄羅斯週一雖將利率大漲 6.5 個百分點，但在 1998 年時部分短期利率可是暴漲逾 100%；目前巴西利率雖已來到 11.75% 的高水準，但還不到 1998 年時的一半。

不過，若油價繼續下跌，且 Fed 本週會後又暗示將較預期提前升息，則新興市場的噩夢恐怕還會持續。如同 Seaport Group 策略師 Michael Roche 指出，眼下非常多的投資策略，都是假設低利率環境及商品價格高漲將持續；如今這波震盪，會是全球投資組合自脆弱的標的及經濟體轉移的眾多重新配置行動，所出現的首部曲。