鉅亨網新聞中心　(來源：和訊網)　2016-06-03  09:30　

深圳東方港灣投資管理有限公司董事長但斌，近日在出席一場公開會議中表示，「只有把注冊制放開，才能從根本上解決中國市場的核心問題。」同時，但斌認為，A股未來下一波比較大的機會，估計會在2018年。

以下為但斌演講實錄：

在這樣一個政經大背景下決定一個市場長遠的方向，或者短期的方向就兩個：一個是供求關係，一個是估值。

從供求關係上說，雖然說因為注冊制可能會延緩，或者延緩大股東減持，包括定增這一段時間出現的情況。包括不讓中概股回歸等等，都是想減少供給，政府又拿了兩萬億救市。長遠的方向，如果像權威人士這樣的觀點的話，注冊制，中國資本市場核心的問題，所有的問題指向的都是注冊制，只有把注冊制放開，才能從根本上解決中國市場的核心問題，這是擋不住的。

時間越推移，注冊制實行的概率越大，盡管是延緩了，因為A股市場它的高估值，包括現在不僅僅是中概股，連香港的一些股票都想回歸，因為你這個是個「唐僧肉」，所以供給量還是非常大的。像現在A股市場已經上市的，相當於通過審批制拿了一個權利一樣，這個權利是只有我進去別人進不去，所以它有了一個高估值，當然對已上市企業這個「背書」有很多有利的因素，但是我個人認為這不是長遠的常態，長遠的應該是市場化的過程。

另外我個人體會A股市場的大機會一定是注冊制來了才有機會。一般審批制是成熟企業才能在二級市場上市，漲停板一打開基本上都是幾十倍，一百倍、兩百倍市盈率，稍微炒一炒就是漫長的下跌。如果真的是注冊制的話，我們說早期的騰訊或者是百度這些企業，很小的時候能跟資本市場密切結合成長。比如說深圳的華大基因，類似這樣的企業很小的時候能夠通過資本市場上市，融到錢共生生長，包括順豐等等，我們作為二級市場可以跟PE一樣選一些低估的東西一起成長，這樣才有大的歷史性機會。

所以我覺得對中國資本市場，注冊制對二級市場的回報率長遠來看很重要，二級市場很多被套牢的投資者，現在反對注冊制，怕實行注冊制，估值不可能維持這麼高，怕還有個暴跌。現在利益集團，包括很多上市公司，從本質上也不希望注冊制來，但是我覺得這是一個必然的趨勢。

另外我們可以看到A股市場估值的變化情況，我們可以看到1993—2015年市場PB的情況，我們這次這波行情雖然沒有創新高，但是PB差不多是在歷史的最高點，現在下來了，在這個位置還是歷史的比較高的位置。這次經歷了三輪股災，但是我們的估值沒有像2008年一樣低，2008年底的時候其實是個大的機會，2015—2016年，到現在的情況是這樣，整個估值相對來說還是比較高的，另外這是ROE的情況，過去十年ROE的走勢還是一路下行的，剛才王慶博士也在說企業的盈利情況，也是往下走的。

所以我們說從估值來說，A股市場還是面臨着一個挑戰的，雖然說收購兼並很多，因為A股市場高估值的問題。即便算上收購兼並，總收入和利潤總的增速還是出現了下滑的趨勢。另外中位數A股市場的估值，三輪股災了，比較遺憾的我們估值還是非常貴的。我們創業板按照5月20日中位數的估值PE是76倍，中小板PE是58倍，主板是34倍。為什麼要用中位數呢?很多人說主板實際上已經很低了，但是像中石油，去年沒出年報的時候PE可能是8、9倍，出年報變成80多倍了，一季度報變成負的了。銀行，有的人說是一萬億債轉股，如果不債轉股可能就變成了行業虧損都有可能，但是現在銀行壞賬，前兩天外資機構給了一個說法，壞賬有十萬億。如果十萬億的話，一出來那還得了?所以用中位數應該是個比較合理的判斷。

從中位數市盈率來說，我們還是全世界最貴的市場之一。去年我們在年末的時候，因為發產品路演參加了幾個活動，主辦方非常有意思。在主辦活動之前給了年底四個資本市場的方向，當時大盤3600點。他說第一個方向，2016年年底大盤會漲到6100點，還有幾個選項分別是4500點、3500點和2000點，我參加這幾場活動合起來一千多人，沒有一個人選2000點，去年年底的時候所有人都是選擇往3500以上的方向走。當時我在那個活動上說，所有人不選的方向很可能就是今年年底的方向，就是2000點。

另外你從中位數的市盈率的變化來說，比如說創業板的變化，因為在座的有些上市的企業家，從長遠來看，從常識來看。142倍的市盈率往下走，是一個三角形，往上的概率大還是往下的概率大?我覺得更可能的情況下是從目前中位數PE70多倍20倍去，再從70多倍干到100多倍的概率應該是小概率，大概率是什麼?是從70倍往20倍走。因為你再創新的企業，我們做投資知道終點估值。

我曾經和一個創業板企業家交流，當時他市值500多億，說要做到1萬億，我很不客氣的說你知道這是什麼概念嗎?像苹果是最好的企業，八九倍的市盈率，那你要1萬億市值，成熟以後的企業要有一千億的凈利潤，這是不可能的，茅台(600519,股吧)這麼好的企業也曾經到過9倍市盈率，憑什麼你發展十年比茅台還好?這是不可能的。像阿里巴巴、騰訊這樣的公司，最後成熟了也就是15倍，甚至10倍，所以說更可能的情況下，在未來7、8年的時間，一個長遠的方向是往20倍、15倍的方向走。所以A股市場估值修復應該還是一個非常殘酷的過程，當然很多人不太相信這個東西。

包括定增，這麼高價的定增，香港的百麗現在市盈率6倍，今天又跌了4%。同樣的企業在A股市場高高在上，但是在香港非常低，A股市場還是傻子在運作的市場有人這樣說。當然韌勁非常足，但是風險也是非常巨大的，所以說在這個市場里投資非常有意思，但是難也非常難。我自己本身還是希望這個市場最好市場化，包括救市，我本人不太主張救市，而且在歷史上看，93、94年上證777鐵底也是被打破的，實際上救市是不太可能成功的，所以最近的救市理論上來說最終也是往下走的概率很大，今天在這個位置又起來了，最終可能會是往下走的概率大。

未來我對A股市場的判斷還是非常謹慎，小心才能活得更久，就我本人從業的經驗來看，真正的大熊市，像1993—1995年，2001—2005年，2007—2013年都是時間非常長，幅度非常深的。而這次去年到現在已經快整整一年了，我個人的判斷，未來下一波比較大的機會，我估計會在2018年，可能會有一個比較大的轉折。

進入6月，股災一周年即將到來，值得注意的是，但斌在去年股災發生後也寫下了類似的長篇博文，當時其明確表示——A股一定會經歷一波87年的股災，並且A股若迎牛市將一定是慢牛。