叁、美國聯準會想的是什麼？
上周美國聯準會副主席葉倫，出席其2014年2月就任前聽證會，公開提到美國量化寬鬆貨幣政策時，重點提及：過多之貨幣供給將會再造成通貨膨脹。葉 倫認為，美國聯準會必需適時縮減購買公債規模，以免引發通貨膨脹。其實我們由2009年3月第一次QE政策至今，長期觀察研究至今，對QE政策擔心的首要 問題，已經不再只是通貨膨脹，而也含蓋「凱因斯流動性陷阱」(Keynesian Liquidity Trap)。
我們認為，如果美國經濟要強力復甦，就是必需犧牲物價穩定，這是無可奈何的。聯準會QE政策是想，犧牲2%通貨膨脹為手段，以此換取失業 率降低，這就是本文常提之總體經濟學菲利普曲線理論。美國QE政策若一定能這樣，這當然是值得，不必要去擔心它。但，如果萬一量化寬鬆貨幣政策並沒有帶動 就業，降低失業率？這就是現在葉倫所擔心的：美國已經犧牲物價穩定了，但失業率還是沒下降。這當然就是QE政策失敗，等同聯準會功虧一簣。葉倫在聽證會會 上，就是為此擔心，才說QE將還是會縮減規模。但，嚴格而言，如果是這樣發展，這對美國經濟而言，尚屬「次佳」(Second Best)之Solution。聯準會不就擺明要以2%通貨膨脹為代價，換取6.5%以下之失業率？這是政策理想，但世事難料，最終出現之現實，不可能會 與理想完全吻合。大陸同胞常言：前途絕對是光明的，但道路一定也是崎嶇的。如果萬一QE最後發展是演成，失業率不降反增、物價不漲反跌，這就糟糕了！這是 最差的結局。而如果進一步，如果再伴隨股市下跌，這肯定又是賽局理論中「囚犯困境」(Prisoner Dilemma)的典範了，更慘！
這種經濟與金融市場之慘狀，就是「回到從前」，將過去日本失落二十四年之劇情重演。但還好，目前美國經濟與股市之條件，還未如此險惡、無力；至少美 國股市仍然勇往直前，不斷在創歷史新高。雖然避險基金也去放空，但美國產業競爭力始終領先全球；而且，美國產業與股市發展，長江後浪推前浪；Apple不 行、Face Book或Google上。美股的產業競爭力一直再向前衝，夙夜匪懈、從未停止。
圖三：Google股價月K線圖，鉅亨網首頁
肆、我們多不願意見到的「流動性陷阱」！
凱因斯流動性陷阱理論是說，雖然一個經濟體之貨幣供給量不斷增加，市場利率已經下降到最低點，名目利率已經接近零，實質利率也已經為負數，但是所有 人對貨幣之需求與運用卻呈現扭曲，寧願持有現金也不願投資；使凱因斯流動性理論(Liquidity Theory)中第三種需求，即投機需求或動機(Speculation Motivation)失靈。流動性理論是指消費者對貨幣需求是基於三種動機：交易(Transaction Motivation)、預防(Precaution Motivation)與投機動機。
凱因斯認為，消費者對貨幣之交易與預防需求動機，多以「個人可支配所得」(Disposal Income)為唯一自變數(Independent Variable)；個人所得減所得稅後之淨所得，即為可支配所得。交易需求就是所需要的貨幣，要滿足消費者基本效用(Utility)；食、衣、住、行 就是基本效用。白話就是因為人要吃飯、睡覺、衣裝、坐車，因此需要錢。預防動機就是，要準備貨幣以滿足未來可能發生生活風險效用需求，如感冒看醫生、退休 生活、養教育子女、為子女籌備出國念書費用、甚至為子女準備購屋款等、即跨世代之消費效用需求。因為這兩類需求所引發對貨幣需求規模，多決定於個人可支配 所得多或少。有能力的人，可支配所得高，對此類貨幣之需求大；能力較為不足者，則對此需求少。
但，凱因斯認為，決定第三種投機動機需求，其變數則有兩個，為「個人可支配所得」與「市場利率」。為何投機需求與市場利率有關？因為，投機是有機會 成本(Opportunity Cost)的。例如如果最近投資台股，不巧一個月以來多沒漲跌，表面上看似無損失，但實際上是有的。因為如果當初不投資台股，將這筆錢存入金融機構，則可 獲得一個月之「無風險利息」(Free Rate)。由此反推，市場無風險利率越高，投機動機越弱化。設想，如果每年無風險利率為10%以上，則股票市場肯定沒人會積極投資；如果每年無風險利率 長期多在1%以下，那錢存金融機構又沒多少利息可賺；於是，投資者多會期待與投資股票，希望能帶來更高報酬，正常情況下，股價指數會上揚。這是理論，理性 行為；但，現實未必如此。
在2013年底前之二十四年來，日本總體經濟狀況就與上述情境不同、反常。貨幣市場利率很低，但股價指數漲不動，還一路下跌；日經225指數由最早 的近四萬點、跌破兩萬，再破一萬。日本央行在1991年與1996年大動干戈，大力執行日元量化寬鬆貨幣政策，但日經225指數一直不埋單、物價下跌、經 濟積弱不振；呈現流動性陷阱具體現象。
為什麼會這樣？這是因為，日本資產泡沫破裂，大家持有的股票與房地產，帳上多已經出現顯著損失，大多數日本國民可支配所得，多用在交易與 預防動機。勞動收入少的民眾成「月光族」，高層收入者，也怕未來生活費沒着落；因此，多數貨幣供給量多被「儲存」起來。日本央行發行的貨幣量越多、被存起 來的就越多。最後，沒有多餘的資金可以用在投機動機，股票指數下跌；多數企業家也因為股價與資產價格跌大了，持有價值減損，也沒有信心再做積極擴張。
伍、庇古財富效果仍有「陷阱」？
就如近期之台股股價加權指數，似乎已為外資主導？因為國人們、本土資金已經將貨幣用在交易與預防動機上，因此只能周旋在小型股之中，無法推升指數；而外資本就是投資或投機而來，奮力買股，就成為最有投機動機之貨幣需求者！
或許在房市投資的同胞，會否定本文說法：桃園、新竹、竹東、竹北的房子每坪多要價40多萬，怎沒投機動機？多數地區，房地產價格顯著上揚，會沒錢？ 這就是新古典學派(New Classical Economic School)對流動性陷阱之否定；他們認為，即使是在流動性陷阱中，但透過IS-LM模型，極低之市場利率仍然可以影響實體經濟投資、即 I(Investment)，而使IS-LM模型所交叉決定之均衡國民所增加。新古典學派稱此為Pigous Effect(庇古效果)，也就是財富效果。就是說，若市場利率跌入低點，造就了房地產市場蓬勃，也可以使消費增加、有效需求提升、經濟繁榮。但，目前台 灣房地產增值並未使台股繁榮；而且更也沒有使消費增加、經濟成長。像台灣這種情形，也存在過去日本經濟剛走入低迷時，即1989至1996年。因此，凱因 斯經濟學派還是認為，無論如何即使有資產庇古效果，最後若無有效需求，則它還是不能推動經濟成長，凱因斯流動性陷阱仍然存在。以總體經濟學之總供需 (Aggregate Demand and Supply，AD-AS)模型意義詮釋，此意味著這個經濟體系總需求顯著不足，因此物價下降、經濟低迷。
為何有財富效果，但卻無法激發有效需求？本文由流動性理論說明，它仍然不脫三大動機互動之擠壓。因為，房地產雖然熱絡，但因為這只是帳上價值增加， 房地產持有者仍然會有預防動機。換言之，他不可能將住房獲利賣出；因為一旦輕易賣出，未來必然一定要再以加成價格才能再買得回來。社會中擁有很多房地產， 以出租為本業，不用工作的家庭是極少數；多數家庭以工作、或經營事業為主要所得；其中又以工作收入是社會中最多數。因此，現在台灣經濟矛盾現象是，大家資 產帳上多很富有，但薪水多停留在十幾年前水準。多數人將住房視為安身立命必備處所，盡量不要成為無殼蝸牛；但在薪資購買力已經降低、而薪資又凍結下，已經 缺乏為現在物質生活多消費一些信心。因此，台股成交量近幾個月以來，始終低迷；證券公司營業員對前途非常憂心。台灣經濟成長率低，保二有問題，勞動階級除 一些特定產業，如營建業紅利特別好、國營事業將加薪外，其它再無正面訊息；這一氣氛一直不斷感染，使得社會士氣低迷。美股與德股創的是歷史新高，台股呢？ 不要說歷史新高，連今年2013年新高也尚未站上；這可就是流動性及庇古效應陷阱？
陸、結論
我們認為，目前美國總體經濟完全沒有所謂本文所述，流動性或庇古效果陷阱；八字多還沒一撇。但，回顧日本過去二十四年；不僅是台灣，美國 聯準會也要提防。如果市場機能失調，則可能會漸漸步入陷阱中而不自覺；等病入膏肓後、才知健康重要。我們不是無病呻吟、也無意危言聳聽；只是見諸史冊，葉 倫對QE負作用，只關心到通貨膨脹，這可能是不夠的；她應該再深入關心凱因斯流動性陷阱。人若無遠慮將有近憂，不是嗎？
