壹、前言
極端型風險是指在最小機率下，所可能發生的最大可能損失；在財務理論是為風險值(VAR值)。我們發現2013年初來，國際金融市場有價證券之價格 波動變大。如日本日經225股價指數由2013年初大漲，近期卻大跌；各國債券市場殖利率上揚，債券價格下跌。較顯著的下方風險個案為：5月22日，日經 25指數突然大跌1142.6點。昨日(2.13/6/3)，日經225再度上演大跌行情，收盤指數13261.82點，大跌512.72點。
其實，此次極端風險模式以金價變動為「代表作」，日經225指數的下行模式也與之雷同，雖落後於金價，但跌勢驚人。2013年4月12日 當天，金價由平穩走勢中突然大跌79.35美元/盎司；當天開盤1,560美元/盎司，收盤1480.3美元/盎司。第二天，當一般投資人還莫名其妙、措 手不及時，再重跌128.5美元/盎司；開盤1478.91美元/盎司，收盤1351.8美元/盎司。兩天之內連破1,500美元/盎司、與1,400美 元/盎司整數大關；目前1321.5美元/盎司為最重要的支撐參考。
美國道瓊工業指數，在上周五(5/30)，一開盤直到盤中過後也是一如往常、穩健如常，到尾盤時卻大開始下殺、最後重跌208.96點，收盤為15115.57，本周面臨15,000點保衛戰。
圖一：美國道瓊工業指數日線圖，鉅亨網首頁
這一些金價、日經225、道瓊工業指數突如其來的轉變，會馬上使短期才剛進場的投資者心亂如麻。因為，這一些投資者原本是對多頭趨勢「懷疑」「觀 望」；後來是「承認」「認錯」、最後是「心一橫」進場參與。結果，一夕翻轉。而對長期投資者也是警訊，因為常期的投資等待，好不容易有一點點報酬，但只有 兩三天的變動、一切獲利化為烏有，如黃金。
貳、極端性風險的實務驗證過程
投資講的是風險溢價報酬，它所講究的Always是在風險中進場。買房地產？最近二十年，最好的時機是在2003年的SARS風暴時，當時房市相當 低迷；不僅外在環境不佳，台灣本身也因為社會「少子化」問題，很少人看好台灣長期房地產行情；當時在台北市的南區市郊，建商為換回已投入被套之資金，在捷 運站共構集合住宅高掛，買兩個車位、送一個車位的大廣告，這還乏人問津？？現在不僅房價漲到當時價格4倍以上，一個車位還要200多萬。
圖二：日經225指數，鉅亨網首頁
因此，要當一個專業投資者或基金經理，必需要有眾人皆醉、我獨醒的進場勇氣；而在眾人多瘋狂時，就先起身離席，早一步退場。而何謂「眾人皆醉」、 「眾人瘋狂」？這又很難定義了。股票市場還好，台灣股市交易制度做得相當完整，收盤與盤中每筆交易成交量都有內外盤之價量顯示；而且因為流動性高，在交易 機制之設計上多以一般投資人為考量；因此買賣成交價格很透明，一起心動念，以電話或網路下單，馬上就知道有無成交？買到多少、賣了多少？
這與台灣投資人購買以台幣計價之境外股票型基金，有很大差別。舉例，以台幣計價之日本股票型基金，其買進是以當天收盤淨值計價；而賣出，則是今天早 上你去銀行或證券公司辦理贖回，要以明天下午的日本日經225股價收盤指數，為賣出之淨值。因此，如果是在5月22日當天一早去辦理日本股票基金之賣出贖 回，業務員一定告訴你，日經指數開盤漲200多點；結果，不到幾小時，午間時大跌500多點，收盤大跌1143.28點。午餐，可能還吃得愉快如常；晚餐 則可能就有點食不知味；第二天一大早，包你不到6點就會自動驚醒，5月23日下午才會由「驚弓之鳥」轉為「驚魂甫定」。
叁、平日就要有風險防備觀念
其實，在任何一種投資中多要有幾種必備觀念，這一些觀念就是經濟財務計量模型中方程式的「控制變數」(Control Variable)，所謂控制變數是，就是不用再驗證，這些獨立變數(Independent Variable)對應變數(dependent Variable)的影響就是很顯著的。如Fama & French(1993)之三因子模型中之規模效果(Size Effect)，它就是說小型股股價波動會比藍籌股大。市場分析師必定會說，這本來就這樣還用驗證？因此，我們認為下列投資觀念也是如此：一、金融投資進 場必然是在風險中；最好是沒人贊成你，但你又有實力時。二、此時的氣氛一定會讓你非常猶豫不決，因為沒人有水晶球；而情況又很糟糕。三、在投資之後，就要 有一個觀念就是，利潤是Always伴隨風險發生；兩者天長地久、長相左右。四、在利潤產生之後，已有一定程度以上的報酬率時；最穩健作法是，為使其它部 位能夠安心放長，最好是做部份獲利了結。五、這一種措施，不是在比觀點準或判斷對錯問題；這樣作只是為讓其它部位，能夠泰然面對未來可能發生的風險。六、 一般投資人如果能夠做到如此，在生活上就不會本末倒置，每天心不在焉，被金融投資所綁架。基金經理人也不會被跌勢所困，因為他們多在獲利時又有現金部位， 跌下來剛好準備再進場。
什麼是極端型風險？所謂極端風險是，一個交易日的帳面損失就吃掉幾周以來的累積帳面報酬。當極端風險發生後，要如何處理？此時第一個動作不是去賣光 部位，而是要反問自己，能不能在短期內忍受這種風險；而所謂能否忍受也並非以金錢來衡量，也要注意自己可以承受的精神狀況。但要注意的是，也不要仗著「就 是錢多」，而不去對情勢深入判斷。
極端性風險的傷害與破壞力大，因此大多市場分析師多會建議投資者「停損」。但根據我們的驗證，「停損」要有效率，不在於已經發生的大幅帳面虧損上； 也就是，不能只以有價證券之價位為判斷標準，還要搭配產業景氣、基本面。股價變動會很快速，但產業景氣之產品報價與公司盈餘變動是緩慢的；但不管股價或是 產業景氣如何大好大壞，最後總會呈現「循環」(Cycle)狀態。
因此，在對有價證券做極端風險處理時，要判斷的是該項產業是「獨占」、「寡占」、「聯合競爭」、「完全競爭」。即使是獨占產業也要注意上市公司的財 務，包括償債能力與自由現金流量，前者是債務風險，後者是公司財務穩健與否的重要指標。因為公司最大的競爭力來源就是堅強的財務，沒有堅強的財務要在市場 競爭，這是不可能的事。其實這一些基本面，投資者平時就要胸有成竹、要閱讀、與判斷相關資訊；要有這種基礎，在極端風險出現時，才不會為停損而停損，結果 可能又是「誤會一場」。
在公司委任代理的實務經驗中，我們經驗過，凡是為停損而停損的金融操作，以兩三年之後的時間來檢驗，大多是錯誤作法。如2008年某壽險公司，董事 會已經授權經理人想要在金融風險最大之際，大賺風險溢價投資報酬；但，因為此項投資不符巴塞爾風險性資本規定，因此發生委任代理問題；最後這一些投資停損 在股價指數的低檔區，令人扼腕。
肆、政府政策與投資者策略多要果斷
所謂果斷，就是不要拖泥帶水。要做到這種情況是很不容易，因為人會患得患失；即使無此心態，也有成就感問題；以投資有價證券而言，如果只 是一個小回檔的行情，把它視為大跌，那之後的挫折感，會使基金經理人無法短期釋懷。因此，這種「果斷」與「斷然」是知易行難，說起來容易，做起來困難；最 好的方法是多歷練幾次，紙上談兵，永遠無法模擬到真實境界之皮毛。
在金融投資之完整程序中，「下台」賣出永遠比「上台」買進投資要困難很多。官場上一樣如此，投資收益也一樣，見好就知足而收的不多；這不是自私與否 的問題，是人之常態。一個想要成功的人，他的滿足感不只在、或不會在自己名利；而是在於追求理想境界、「美麗人生」、或在追求歷史定位。因此，理想主義者 的行為模式，如果是在團對中，會常是在進行政策決議與金融操作決策會議中，最難搞定的爭議。
這一次台灣證所稅修正案就是如此。我們多次提過，「果斷」與「斷然」才會對金融市場有積極正面迴響。我們擔心；一旦國際外資退場，而金融政策本來就 又想運用外資為台股賣力？而上周五，立法院議事結果又是冷水一盆，一次機會已又悵然。我們認為，所有以納稅人為薪水的政策決議者多要知道，一個國家經濟與 金融市場發展的機會，需要天時、地利與人和；一旦良機擦身而過，再等又是「鳳凰花開後」了。國際政治與經濟情勢永遠一直不斷變動，政策的拖泥帶水最後只是 對納稅人「終有交待」，但是已物換星移、人事已非。拖延的結果，就是讓想奮戰的人、英雄氣短。
就與最近國際經濟發展一樣，與我們最近經濟海域爭議最大的菲律賓，其近期經濟成長率已成為亞洲中成長最高的國家，如圖三與圖四。
圖三：菲律賓失業率與經濟成長率，鉅亨網指標
我們不是故意要在傷口上灑鹽巴；菲律賓之前也曾經繁華過，但失落之後，再回首雖未「百年身」，但已經是一個世代已過去；他們的上一世代，就是得到其 它國家辛苦賺錢；我們一定要引以為鑒。如果我們不趕快將有效的政策及時執行，當想要做的時候、機遇已經消逝；此情只待成追憶、只是當時已惘然。講嚴肅一 點，這不與中國傳統倫理道德最講究的孝道一樣？樹欲靜而風不止，子欲養而親不在；這是人生最大的慟，不是嗎？證所稅自此至今，令人不勝噓唏。
圖四：菲律賓股價指數月線圖，鉅亨網國際股市
伍、要防範系統風險
圖五：北海布侖特原油，鉅亨網首頁
我們認為，如果日本與美國股市未來回檔的效應，會去引發金價與油價下 跌，則需防範系統性風險。基於此一假設，我們繼續觀察油市。上圖，是運輸業常用之北海布侖特原油；在上周五它也因為道瓊工業指數尾盤下殺，因此拉下一根長 黑，收盤時為100.39美元。我們認為，圖四上之96.75美元/桶是重要指標，如果北海布侖特原油失守百美元/桶大關，則96.75美元/桶就是多頭 最重要的一道防線。
以紐約輕原油，我們再把重要支撐往下拉，也就是圖六之74.95美元/桶，也就是2012年6月，那時就是希臘二次國會大選，歐洲主權債務危機最嚴重時候，紐約輕原油如果是以金價或日經225下跌模式，則此一價位對市場多空分辯、意義重大。
圖六：紐約輕原油價格周線圖，鉅亨網期貨
我們引用國際基金經理人觀點，西德州中級（WTI）原油會如此下跌是因為石油輸出國家組織（OPEC）開會決議要維持目前原油之生產目標至2013 年底；而近期，美國原油庫存量又已經達到1931年以來最高水準。目前OPEC每日產量在3,000萬桶，根據媒體報導，OPEC(石油國家組織)下一次 開會是2013年12月初。美國現在的石油庫存量為3億9670萬桶。如果我們認同能源基金經理人觀點，則石油目前與未來是供過於求。
如果只是以圖型來比較，油價走勢還好，金價還比油價弱，如圖七，
圖七：金價周線圖，鉅亨網黃金
在上周五，金價再度跌破1,400美元/盎司，以1387.81美元/盎司收盤。我們關心的是，1321.5美元/桶此一價位，能否守住？我們的觀點是，它應該要守住；不然，「代誌大條」！
陸、結論
在理論與實務上，國際金融市場會：由債券殖利率上揚→造成股市下跌→油價與金價殺尾盤；這一系列的變化是機率很低的。也因為如此，因此它不應該再發 生；但是如果它卻再發生，則國際金融市場會由最不可能、機率最低的極端風險(Extreme Risk)演變為系統風險(Systematical Risk)；這對全球經濟發展是最危險的情勢。因為如果是這樣，它將會使持有債券、股票、期貨合約、黃金的投資者，帳面價值下降，影響消費信心，使經濟成 長趨緩。
