壹、前言

台股加權指數在本周一，夾帶著美國道瓊指數登上歷史高點與市場順向利潤(Momentum Profitability)氣勢，持續上攻；雖然指數漲幅不怎麼樣，但內容依舊精彩；金融類股與電子面板(TFTLCD)股價持續強攻。依近期短線之股價表現，前者已經演變為Industrial Momentum Profitability(產業順向利潤)；後者顯然是逆向投資策略(Constrain Investment Strategy)利基的代表族群。前者的緩步上揚已經擺出未來它是Momentum趨勢投資之最佳代表，後者則為逆向投資之典範。

圖一：群創股價，驗證用非推薦，鉅亨網籌碼贏家

而且後者之表現，使人悶了？液晶面板(TFTLCD)不是台灣的「四大慘業」之一嗎？曾幾何時，為何股價表現如此強勁？是否因為市場熱過頭，不然一家去年虧損可能上百億以上的公司，股價會漲翻天？本文擬以財務理論，配合2012年時之經濟預測，探討目前台灣股市的演變，我們認為學術之價值在於對現實市場可以詮釋，也可以驗證，更可以指引。

貳、回顧2012年10月中當時的預估

股市之超跌或是過熱，在財務理論上，那是兩種極端(Extreme)；也就是機率很低的情況下所出現的結果。什麼是機率很低？就是以現在的現實，無法以理性的理論去推論到的現象。超跌與過熱多不是正常現象，它們多會「均數復歸」(Mean Reversion)。例如，最近可能還在觀望的投資人，認為如果台股加權指數一但到8,500點財政部就要開始課征證券交易所得稅，因此台股今年的最高點可能就是8,500點了。而另外可能買進不少股票的投資人也會認為，指數衝過8000點之後，後勁會越來越強，上看萬點。這兩種觀點，如果沒有數據搭配理論之預估，就可能成為意見，而非研究分析，被採信的機會可能較有限。

我們想用確實的經濟預估，嘗試探討這個問題。為此，本文必需回到2012年時，我們對於2013年我國總體經濟成長趨勢的預估，以此一預估檢視目前「股價的發展」，是否已經對目前的「基本面」反應過度(Over Reaction)、或是反應不足(Under Reaction)。我們得大量引用2012年10月28日主筆文所寫的「想知到2013年台灣的經濟與股市展望嗎？」一文。其中提到幾個與股市發展有關的重點是(請參閱主筆室2012年庫存文章)：一、該文當時以2013年我國經濟成長率之預估結果，與台股行情發展做「互動」研究。我們記得當時國內外經濟研究機構之精睿報告盡出，對於2013年之台灣經濟成長率多有預測。為了客觀，因此我們引用當時我政府行政院長長陳冲，於2013年10月15日，在立院報施政報告時，正式以2013年度政府總預算編列報告場合，提出台灣經濟2013年展望；陳前院長報告是，2013年我國經濟成長率為3%以上。後來，本文查察相關報告，精確之數據為3.7%。

本文當時也依權責判斷，此一經濟成長率預估報告，應是行政院主計處、經建會或是中華經濟研究院等合議或各別提出。二、本文當時提及：其中我們特別提醒，最值得注意的是，該報告行政院主計處預估，將2013年第一季至第四季的經濟成長率分別預估為：4.7%、4.09%、3.39%與2.55%。我們曾說，如果是這樣的Momentum(趨勢)，若再配合2012年第四季的4.23%，則2012年第四季與2013年第一季的台股金融行情，將是一個由低檔戛然而起、鶴立雞群的上漲行情。當時本文再提及：如果由本文的方法推演，的確是如此！台股將可能揚眉吐氣！本文還強調，這是「學術理論推演」不是「市場行情預測」。三、當時本文也提及，本文發現，在經建會對明年經濟成長率預測中，其對美國之預估比2012年趨緩，即美國2013年之經濟成長率不如2012年；而台灣則會超過2012年。這應該意謂，台灣的經濟刺激政策或是寬鬆財經政策之宣告與執行，會落在2012年年底或是2013年年初；也就是在美國政府這一些QE政策宣告開始啟動後，我們才會陸續跟進。

上述三大點是我們在2012年10月中主筆文的重要觀點。目前在這上述三大點推論中，我們發現，前面兩大重點預估，大多已經在今年的台股加權指數中實現；而美國聯準會之量化寬鬆貨幣政策QE政策，也直到2012年11月中之後，全部四次之宣告才告一段落。

叁、經濟政策是視景氣對策信號而行

在上一周，主筆文：「耐心」！是股票獲利唯一的路！一文中，我們也提到：依照台灣經建會在2月27日公佈景氣領先指標與景氣對策信號，由所公佈之資料判斷：一、景氣循環仍然處「爬升」狀態，繼續往上成長，景氣在復甦。二、一月份同時指標是止跌回升，表示領先指標之爬升顯著，確認景氣的確復甦。三、以景氣對策信號檢視，一月份台灣燈號為黃藍燈，這是5個月以來持續現象，前四個月的分數分別為：20(2012年9月)，19(2012/10)，21(2012/11)，22(2012/12)，2013年1月分數為19分。此一燈號代表必需要以適當之經濟刺激政策提振經濟發展，也就是以寬鬆貨幣或是財政政策來提高經濟成長率。

圖二：台灣景氣對策信號與GDP成長率

因此，我們預估，中央銀行可能在3月底之前會推出刺激經濟成長政策；這一些政策不一定是量化寬鬆貨幣政策，但會是對付景氣信號的政策。我們認為，我國中央銀行會以實體經濟的發展，來評估全球經濟成長，我們主觀認為，決策單位終將會發現，目前美國已經進入自動減赤的十年開始，每個月至少要減掉120億美元的政府支出；而歐洲主權債務危機的發展，還在進行中，其中以義大利的情況較為嚴峻。

義大利在上周，國家主權信用評等被國際信用評等機構調降為BBB+級、是垃圾等級。所幸，這一調整沒有引發系統性風險；希臘與西班牙的狀況並沒有進一步惡化，而歐元的匯率也沒有大幅波動；但，就如本文2月27日主筆文所提「是誰被國際信評機構在蛇年被砍下第一刀」已經提及，英國雖然在2012年底「請了個加拿大籍的英格蘭銀行總裁」大行英國QE政策；但在2013年華人春節後，國家主權信用評等仍然被國際信評機構砍掉一個A。而最近，義大利主權等級又被降成垃圾債券；這種發展對歐洲債務危機是不利的。而我們也提過，就在最近，美國聯準會主席柏南克說，他很擔心義大利會退出歐元區；我們在近期主筆文中，也以相關經濟數據、研究驗證過義大利其實可以大力推行量化寬鬆貨幣政策QE，因為它的條件夠；當然義大利政府若要這麼做，就要退出歐元區；本文以經濟數據驗證美國聯準會主席柏南克的擔憂。

圖三：義大利主權信用評等，鉅亨網金融

所以，如果我們由以上的歐洲債務危機來看，雖然國際股票市場目前是多頭強強滾，雖然義大利十年公債殖利率之水準，尚未到6%以上之「危機臨界點」以上；但是歐洲主權債務危機仍有暗潮之虞。

圖四：義大利十年期公債殖利率，鉅亨網公債