歐元在2012年下半年大幅反彈，但這仍不能視為明確的趨勢。歐元的反彈主要由於基本面的改善，包括希臘獲得新一筆貸款援助，西班牙和意大利債券收 益率下滑，以及歐央行的無限制購債計劃，但在歐元區經濟恢復增長以及投資者信心真正回升前歐元仍可能僅是修正性上揚。歐元未來的道路仍可能崎嶇，不確定性 依然存在，2013年將面臨西班牙尋求援助、意大利選舉以及風險趨勢再次承壓等風險。歐元/美元要指向1.4000，將需要解決這些問題。

歐債危機緩和提振歐元

從過去三至六個月歐元基本面看，該貨幣最大的系統性風險已經極大的得到緩解，這幫助歐元大幅反彈。過去兩年市場最大的憂慮是希臘債務問題 將導致歐元區瓦解，這亦是歐元最大的系統性危機。不過隨著希臘問題得到遏制，歐元區所謂的尾部風險自然大大減弱，這促使歐元空頭回補。希臘債券收益率穩步 下滑反映歐元區狀況的改善（如下圖）。除希臘外，西班牙等國家債券收益率亦下滑，這給予歐元區其他受到債務問題困擾的國家更多喘息的空間。

不過歐元修正性反彈僅是因為債務危機緩解，這有別於受到強勁基本面以及具競爭力的收益優勢支援而形成的趨勢。換而言之，希臘爭取到解決債務危機的時間對於歐元形成的支援來說亦可能只是有限的。

希臘並不是唯一的威脅

鑒 於希臘自身嚴重的經濟和社會問題以及全球經濟下滑的風險，希臘未來仍有機會對歐元區構成威脅。不過這可能不會在第一季度發生。眾多因素仍可能導致歐元區基 本面以及金融體系健康狀況惡化。如下圖，銀行資本變化可以更加直觀顯示個別國家的健康狀況。希臘銀行體系資金流失近40%，這增加希臘銀行體系以及經濟修 復的難度。

2013年第一季度面臨的風險是西班牙有可能陷入類似希臘過去兩年的情形，其危機的種子早已種下。經濟持續衰退以 及失業率高於25%令深陷債務困擾的西班牙經濟自然復甦變得不可能。歐盟對於西班牙銀行業救助的遲緩、西班牙地區政府對資金的需求，以及加泰羅尼亞地區對 銀行存款征稅等其他一系列因素將可能迫使西班牙首相拉霍伊在第一季度尋求歐盟救助。一旦西班牙正式申請救助，將會啟動歐央行直接債券購買計劃（OMT）買 入西班牙政府債券直至西班牙債券收益率回落至穩定水平，以幫助西班牙繼續推動緊縮措施以及恢復經濟增長。不過這一過程中，歐元仍可能承受壓力。

2013 年開始的幾個月意大利將是面臨風險的另一國家。盡管其並不認為會對歐元區構成即時的金融風險，但鑒於意大利經濟衰退以及龐大的債務水平，一旦其債務狀況惡 化，對歐元區來說，面臨的將可能是大而不能救的局面。意大利總理蒙蒂已經準備辭職，該國在即將舉行的大選（預計在2月）中將可能面臨要緊縮還是要增長的艱 難抉擇。意大利前總理貝盧斯科尼目前是選舉的熱門候選人，其早前表示若德國不同意歐央行降息，意大利將可能被迫退出歐元區，盡管這是不太可能的事情，但這 仍顯示歐元區這些核心國家關係可能隨時變得緊張。

歐元區未來可能面臨的另一風險將可能來自葡萄牙。葡萄牙總理科埃略早前聲稱將尋求類似希臘 的平等救助條款。不過歐盟已經明確表示希臘救助方式是唯一的，不會再次發生，因此一旦葡萄牙試圖在2013年重返債券融資市場，其將可能被迫相應修改緊縮 措施，這可能導致其經濟面臨更大的衰退。另一方面看，葡萄牙要求同等待遇亦將可能有損歐元區整體救助的努力。

風險趨勢∶對市場影響可能更大

歐元面臨來自歐元區內部的眾多風險，但未來推動歐元進一步走向的更為關鍵因素將可能是市場總體風險偏好情緒狀況。經濟衰退、支出削減、政治的不確定性以及社會的動盪仍將可能是未來市場的風險，這些不確定性將威脅歐元穩定向前。

不過若全球投資者忽略市場的不確定性，轉而追求更高的收益率以及低估的資產，歐元將有機會進一步走強。

因此，歐元投資者未來必須關注總體風險趨勢的變化。下圖顯示歐元/美元與風險回報指數（主要債券收益率對比外匯波動率指數得出的指標）的相關性。我們同時可以利用標普500指數作為衡量投資者信心的指標。

進入2013年第一季度，對於所有貨幣來說，風險趨勢可能是最大的不確定性。

技術上歐元/美元傾向進一步上揚修正，匯價在7月和9月期間形成的頭肩底看漲形態突破頸線得到確認。匯價突破自2011年4月以來的下降趨勢線阻力進一步增強上行傾向。

頭肩底形態顯示歐元/美元上行目標指向1.4266附近。此位將是歐元/美元長期阻力，此阻力標志著自2008年中以來的下行趨勢完好。筆者預計歐元反彈將可能在此位附近受阻，然後再次下跌。