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發 表 主 題
本週 1121 - 1127 重要事件與數據 – 陶冬：美元匯率起風浪 英國預算穩信心
發 佈 日 期
2022-11-21 09:13:26
發 表 人
啟富達國際研究部
回 應 數
1
資料來源：http://column.etnetchina.com.cn/column-list-EtnetcolB29/102506.htm
時間：2022-11-19 22:23:06
美國聯儲和歐洲央行先後使出口頭乾預，為市場對利率政策轉向的期望降溫。聖路易斯聯儲總裁布拉德說，聯邦利率起碼應該升到5-5.25%；明尼蘇達聯儲主席喀什卡里則稱，利率需要升到哪裡才能遏制需求，其實是未知數。歐洲央行總裁拉加德則指出，歐洲利率不僅需要回歸中性水平，可能需要進入“限制”區間以控制通貨膨脹。全球債市在一輪狂漲後回調，股票市場也同時受壓。上周英國財相公佈了秋季預算案，市場情緒穩定，蘇納克政府過關。石油價格大幅下跌，布倫特原油價格上週下挫了9%，主要是擔心明年的需求前景。美元匯率偏軟，美元指數十天平均線跌破五十天平均線。黃金價格回落。
筆者看來，美國的通脹見頂了，但是回落速度較慢，聯儲的利率政策未必可以進入中性區間後就很快反轉。聯儲在春季暫停加息後會進入觀察期，但是觀察期後利率是升、是降、還是持平，仍是未知數，取決於屆時的形勢和數據。最新通脹數據後引起的激動，市場可能想多了。
據了解，FOMC內部對未來的利率政策實際上有爭論，以副主席布蘭納德為首的緩進派似乎取得了上風。這批溫和派官員認為經濟的不確定性大增，所以在處理利率政策時必須格外小心謹慎。在政策利率接近中性水平後，決策者需要摸著石頭過河。聯儲主席鮑威爾曾經積極推動前置式激進加息，現在的態度也變得審慎了。
美元指數近期大幅下挫，兩個多星期中從113直落到107，上次出現如此激烈的貶值，發生在2020年3-4月疫情導緻美股連續熔斷的時候。這一波美元行情的背後，是市場認為美國通脹已經見頂，聯儲利率政策最強硬的時間已經過去。的確，美國十年期國債和兩年期國債之間的收益率倒掛達到70點，上次出現這種情況，發生在七十年代的滯脹時代，可見市場對經濟衰退的憂慮之強烈。不少公司開始裁員，白領衰退在美國已經開始；按揭利率屢創新高，房地產成交量萎縮。
有足夠多的證據顯示，美國經濟正在迅速降溫，市場對聯儲放慢加息步伐的判斷，筆者認為是正確的。但是之後會不會很快進入減息週期，令美國與主要經濟體之間的收益差逐步縮減，就見仁見智了。雖然美國的商品通脹已經進入迅速下行軌道，服務業通脹沒有明顯下降，工資-物價的互動式攀升問題並未得到解決。就業市場過熱不得到緩解，貨幣政策很難出現方向性扭轉。
儘管通貨膨脹是一個全球性痛點，各國的大碼加息在很大程度上卻是被聯儲的激進加息逼出來的。聯儲放慢加息步伐，相信歐洲和英國也會放慢加息步伐。加拿大和澳大利亞已經這麼做了，那麼美元與其它國家之間的利率差，未必因為聯儲減輕加息力度而明顯改變。
其它國家的匯率怎麼走，除了貨幣政策之間的落差所帶來的資金流變化外，還有能源價格所帶來的貿易流變化。美國是淨能源出口國，受到石油價格的衝擊遠遠小過歐洲和日本。歐元、日元轉向，還需要石油價格大幅回落，但是這個條件暫時不存在。
美元維持強勢最根本的原因，是美國經濟在未來的表現會明顯好過其它主要發達國家。美國的家庭債務和可支配收入比率，在2008年時候為140%，2022年只有100%，多數OECD國家的債務比率都有大幅上升，美國是異類，也是在未來經濟表現好過其它國家的底氣。筆者相信美國經濟明年會出現衰退，但是比起其它國家則仍然顯得鶴立雞群。
因為聯儲放慢加息步伐，加上看多美元是一個擁擠交易，美元短期確實需要調整，中期則筆者仍看好美元。我們要明白兩點，第一，國內風險和全球風險。美國國內的風險在上升，但是其它國家的風險更高。第二，避險天堂價值。通貨膨脹、全球衰退、債務危機、流動性困境、地緣政治，2023年問題不會少過2022年。在避險上，美元有著得天獨厚的價值。過了這一輪，筆者感覺美元還是王者。
英國財政大臣亨特，在議會公佈了秋季預算案。在經歷過上一屆政府災難性的預算方案和債券市場暴跌之後，還同時面對通貨膨脹和經濟衰退的雙重困境，政府既要表達對民眾疾苦的關心，又要安撫市場信心，這是英國政府四十年來最難做的一份預算。亨特做到了，債券市場和英鎊匯率基本穩定。
這份預算案的基調是財政緊縮，不過主要部分發生在幾年之後，現在不擴張但也不太收縮。亨特尋求削減開支300億英鎊、增稅250億英鎊，來填補550億英鎊的財政窟窿。亨特的前任在小預算中提出了50年來最大的減稅，現在亨特提出了30年來最大的加稅，兩個月內財政政策的轉變，在現代歷史和發達經濟體中是罕見的。
不過財政緊縮主要發生在2027-2028年以及之後。在此之前，蘇納克政府盡量穩住經濟，穩住民心。政府將之前的能源補貼延續到明年4月，讓家庭平均能源成本不超過每年3000鎊。英國通貨膨脹達到了11.1%，創下四十一年新高，極大地蠶食著實際購買力。政府預計在這兩個財政年度裡，英國人的生活水平下降7%，這是60年來最大的下降，過去六年的積累的增長被一筆勾銷。
筆者將英國明年的GDP增長預測，由-0.4%下調到-1.3%。雖然最新的通脹數據再次超出預期，市場也有人預測英國央行12月再次加息75點，筆者認為BoE加息50點的機會比較高。只要美國放慢加息步伐，英國也會。對英國終極利率的判斷筆者維持不變，明年中到4.5%的中性水平，然後暫停加息。
事實上，英國已經陷入了滯脹，通脹和衰退一起煎熬個人消費和企業投資。這個過程未必像七十年代那麼長久，但是政府現在的預測可能仍然過度樂觀，因為在通脹、衰退、加息、增稅和脫歐的幾重逼迫之下，增長、稅收到時候會比現在想像的場景更惡劣。因為脫歐問題而耽擱的結構性改革，也會在實體經濟層面上帶來傷害。根據英國政府自己的測算，2027-28財政年度，英國的稅務GDP負擔達到37.1%，這是戰後最高的水平。
本週重要數據不多，歐洲PMI是比較重要的，預計進一步在榮枯線之下下滑。美國聯儲和歐洲央行分別公佈上次政策會議的會議紀要，市場關注加息減碼的任何言辭。
本週記闡述作者對經濟、政策與市場的理解、認識，為個人觀點，並非投資建議或勸誘。
發 表 人
啟富達國際研究部
回 覆 日 期
2022-11-21 09:18:03
回 應 主 題
RE: 本週 1121 - 1127 重要事件與數據 – 陶冬：美元匯率起風浪 英國預算穩信心
本週 1121 - 1127重要事件與數據
重要經濟數據
。11/23 (三) 美國耐久財訂單月增率、美國新屋銷售、歐元區製造業PMI
。11/24 (四) 德國IFO商業景氣指數
其他重要事件
。11/24 (四) 聯準會FOMC會議紀要、歐洲央行會議紀要
本周特別關注11/24(四)美國將公布11月利率決策會議紀要，聯準會官員對於通膨及升息路徑有更詳細的解釋，將對市場帶來什麼樣的變化，值得關注。同日歐洲央行也將公布11月會議紀要，歐洲央行為了抑制高漲的能源價格及通膨是否將會猛烈升息直至超越美國聯準會，也對市場帶來不確定性。
資料來源 https://wallstreetcn.com/articles/3675442
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