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發 表 主 題 市場拋售的罪魁禍首：到底是人還是機器？ 發 佈 日 期 2020-03-04 00:04:34
發 表 人 vivian 回 應 數 1
市場拋售的罪魁禍首：到底是人還是機器？
2020年02月27日 21:54 新浪財經綜合
本文內容由金十獨家整理，不代表金十觀點及立場。
過去幾天，全球各大市場遭遇了一輪又一輪的暴跌。面對這樣的境况，有不少分析師在思考以下兩個問題：
其一，究竟是誰造成了這些暴跌慘案，是人爲還是算法、機器所爲？
第二，展望後市，這場史上罕見的拋售會不會持續下去？
01行情梳理
周三，美股三大股指繼續全綫收跌，且紛紛失守關鍵支撑位。其中，道指、羅素2000指數跌破了200日均綫，標普500指數跌破100日均綫，納指跌破50日均綫。

現貨黃金同樣大幅回落，一度較日高跌去25美元，COMEX最活躍黃金期貨合約在北京時間22：39-22：41三分鐘內成交量爲8920手，交易合約總價值約14.5億美元。

除了黃金和美股之外，美、布兩油和美債收益率同樣節節下挫，美債收益率曲綫倒挂現象也變得更加嚴重。在分析了所有可能的因素之後，不少分析師和投資者對市場走勢感到越來越迷惘，究竟是何方勢力主導了這場罕見的大幅拋售行動呢？
拓展閱讀：美元急跌黃金拉升，美股擴大跌幅．．．．．．
02精選分析
▶觀點博弈：市場遭大幅拋售究竟是誰的鍋？
目前，分析人士普遍認爲，各大市場的巨幅波動，最終都可以歸因到股市的反常暴跌上，但關于股市拋售是不是由算法交易引起這個話題，華爾街一衆投行和分析師現在還爭執不休。
其中，正方代表是摩根大通，該行認爲系統性拋售是造成市場暴跌的元凶。小摩量化部門主管克拉諾維奇（Marko Kolanovic）表示，除了避險情緒之外，系統性策略和期權套期保值也是市場走勢重要推動因素。
在小摩看來，從伽馬值的急劇下降和標普500指數期貨淨多頭倉位的大幅下降可以推斷，CTA一定進行了去杠杆操作，通過定量系統拋售大量頭寸，從而引發股市暴跌。克拉諾維奇在一份報告中寫道：
上周三，我們就對某些細分市場的高估值和風險提出了警告，接下來兩個交易日，成長股和科技股就遭到拋售。這些價值成長型股票的暴跌，是CTA進行系統性拋售的標志。
克拉諾維奇估計，各類系統性操作可能導致過千億資金撤離股市：
期權對沖可能導致400-500億美元資金流出；
CTA的系統性拋售導致近600億美元流出；
追隨波動率目標策略的算法交易員可能拋售了400-600億美元的股票資産。
和小摩正好相反，深耕算法和量化交易領域的野村證券要替算法交易好好澄清一番——這家券商巨頭表示，拋售是由對沖基金的大幅平倉引起的，是人爲慘案。
野村證券量化分析部門主管Masanari Takada在一份報告中指出，在此次拋售事件中，股票型多空基金和全球宏觀對沖基金早CTA一步大幅砍倉，導致CTA錯過了最佳拋售時機，算法交易根本不是導致市場暴跌的根本原因。
Masanari Takada表示，之所以得出上述結論，是考慮到對沖基金比CTA等算法交易者更注重對基本面因素的研判：
“歸根結底，這一切行情變動的根本原因都是市場對新冠病毒疫情的擔憂。相比追隨趨勢的CTA，宏觀對沖基金顯然對此事更加關注，也更有可能提前行動。”
至于黃金等避險資産爲何會跟隨股市大跌，正如金十在此前的熱榜中分析的那樣，這一切還是跟系統性拋售和風險管理模型故障脫不開幹係。美股大跌之下，市場流動性缺失，更導致一些機構保證金出現嚴重問題，最終釀成一宗又一宗拋售慘案。
克拉諾維奇指出，在美股遭遇大幅拋售之下，至少1500億美元資金出現异動，市場整體流動性暴跌50%以上，這對其他資産也産生不可忽視的重大影響。
拓展閱讀：黃金和美股“詭异”同跌，爲何？
▶冤家聚頭：對沖基金和CTA到底誰在禍害市場？
事實上，宏觀對沖基金和CTA不是第一次遭受這種質疑了，兩者甚至還經常相互甩鍋。不過總體而言，近年來對沖基金頗有日薄西山之勢，CTA則承受了越來越多的非議。
一方面，截至去年10月份，對沖基金一度遭遇連續8個月客戶淨贖回，創下2008年金融危機以來的最長淨贖回周期。隨著綠燈資本、橋水基金等行業巨頭紛紛折戟，對沖基金行業面臨新一輪洗牌。
拓展閱讀：對沖基金遭遇金融危機後最大規模淨贖回 透露了哪些市場變化？
另一方面，追隨趨勢的CTA風光無限，資金流入規模不斷提升，但爭議也從未停止。
往近了說，除了本文討論的股市暴跌之外，今年1月9日美伊關係惡化之際，美元兌日元暴跌、澳元、紐元遭大幅拋售，也是算法交易的代表作。往遠了說，2006年10月的英鎊暴跌、2017年COMEX白銀期貨一分鐘之內高達10%的巨幅波動，以及2019年開年期間的日元閃崩事件，都少不了CTA們的身影。
拓展閱讀：匯市V字行情重現江湖 算法交易再次把“閃電俠”坑慘
事實上，就此次股市暴跌而言，很難驗證兩者到底誰的責任更大。但可以肯定的是，無論是CTA還是傳統的宏觀對沖基金，對市場來說都是一把雙刃劍。而兩者之間的鬥法，將在某種程度上加劇市場的波動，實在對投資者不利。
▶展望後市：拋售還會持續下去嗎？
雖然對算法是否應該爲崩盤背鍋存在分歧，但在拋售是否會持續下去這個問題上，野村和小摩達成了某種程度上的一致。
克拉諾維奇表示，雖然股市現在看起來很糟糕，但CTA不太可能在未來繼續加速拋售。他指出，債市可以對股市形成很好的保護：
“周一和周二的股市波動太大，無法被債市波動抵消，這導致了大量拋售的出現。但經過這次調整後，CTA的風險敞口將降至35個百分點左右，因此此後拋售壓力應該會减輕。”
野村的Masanari Takada則認爲，雖然對沖基金可能正在爲全球衰退做準備，但它們的反應可能過度了。以以往的市場情緒模式來看，未來一到三個月股市會明顯好轉。此外，和克拉諾維奇一樣，Masanari Takada也認爲投資者該關注股債兩市的聯動效應。不過Masanari Takada對債市前景的預測更爲保守一些，他認爲美債收益率才剛剛進入超買區域，接下來或許還有進一步下跌的風險。
拓展閱讀：野村證券：美股已到至暗時刻 應對未來抱有信心
綜上所述，小摩和野村都對美股後市保持樂觀。而且無論是期權對沖交易者、CTA還是宏觀對沖基金，都可能出于對月底資金再平衡的考慮，放緩自己的行動步伐，這將給市場帶來難得的喘息空間。疫情的影響應該會逐漸消失，但刺激措施可能還會持續，市場的未來是有希望的。
責任編輯：郭明煜
發 表 人 vivian 回 覆 日 期 2020-03-04 00:04:55
回 應 主 題 RE: 市場拋售的罪魁禍首：到底是人還是機器？
CTA(Commodity Trading Advisors)商品交易顧問，通常也被稱作管理期貨基金，是由于其最初主要活躍于商品市場。CTA基金起源于1949年，隨著期貨交易品種的不斷擴展，CTA基金在資産的風險管理與運作方面顯得日趨重要，很多機構投資者諸如養老金、信托基金等都開始大量采用CTA作爲他們投資組合中的重要組成部分，幷在優化組合、分散風險等方面取得了良好的效果。現在，CTA基金行業已經成爲了全球發展最快的投資領域之一，目前海外的CTA基金規模已超過3300億。

2010年以來，CTA基金逐步進入國內，幷主要以私募基金形式存在。隨著基金專戶投資範圍的逐步開放，CTA基金開始以基金專戶的形式存在，其産品運作更加公開，成爲更多投資者資産組合配置的必要工具。截止2015年上半年，預計國內期貨私募總規模800億左右；其中陽光化CTA基金419億左右。就投資方法而言，CTA基金有兩大類，一類是主觀CTA，即由基金管理人基于基本面、調研或操盤經驗，主觀來判斷走勢，决定買賣時點；第二大類是量化CTA，是通過分析建立數量化的交易策略模型，由模型産生的買賣信號進行投資决策。

很多人提到CTA基金的主要投資標的——期貨，第一反應都是覺得期貨帶杠杆，風險大，但用量化的方法來投資期貨能够在獲取收益的同時很好的管理風險。量化CTA能够很好的避免人爲主觀的非理性，在出現虧損或回撤時能够及時的止損從而有效的規避風險，同時量化CTA基金能够産生規模效應，這也是在國內乃至海外，量化逐漸成爲CTA基金的主流交易方法。Preqin Hedge的數據統計，在海外，2014年80%的CTA基金采用程序化交易，9%采用混合策略，僅11%的基金采用主觀分析。而在國內，根據期貨資管網的統計，國內量化CTA占比約5成幷呈穩步上揚的勢頭。

量化CTA中用的比較多的策略是趨勢交易策略，趨勢交易就是用大量各種策略模型尋找當前的市場趨勢，判斷多空；趨勢策略可以說是無懼牛熊，只要有上漲或下跌的行情就能獲利。這種策略特別在牛熊快速轉換或者趨勢明確時，優勢非常大。總之，趨勢在、收益就有。但如果趨勢不明顯，或者是震蕩市場，那麽這種策略可能會因爲來回不停的止損而出現回撤。

簡單來說，量化CTA的收益和投資標的的漲跌無關，他和投資標的的漲幅或者跌幅有關，即在波動率很大的行情中容易獲利。用一個形象的比喻吧，投資標的的波動率是CTA基金獲利的心電圖，一馬平川或者小幅來回震蕩貢獻不了收益率甚至會出現回撤，而波峰波谷頻現大起大落的行情下，CTA就能大幅獲利。
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