筆者看來，本屆政府的經濟政策中，執行得最堅定、最持之以恆的，是信貸擴張。共和國歷史上罕見的信貸擴張運動，先是催生出重化工業產能過剩，接著是房地產業過熱，最後是地方財政失控。

對於一個高速增長的經濟，適當地多投放一些貨幣，以充足穩定的資金供應來支持發展的需 要，是必要的、應該的。本世紀初時，中國仍面臨通縮的威脅，合理地加大貨幣供應來營造通脹預期、刺激消費，也符合經濟學原理。銀行改革成功後，信貸渠道暢 通，銀行借貸意欲上升，亦在情理之中。總的來講，過去幾年的信貸擴張，支持了經濟的高速發展，促進了社會的轉型，推動了國企改制，令中國經濟得以上一個新 的台階。全球金融危機中，中國人民銀行及時的信貸擴張政策，也使中國成為世界主要經濟體中率先復甦的一個經濟。

不過，凡事皆有度，過猶不及。從信貸擴張的數量看，這幾年規模之大遠遠超過了支持增長之 所必需，從信貸擴張政策持續時間看，運作時間之久遠遠超過了反週期政策之所必需。中國目前的貸款總量/GDP比例，已經大幅超過日本上世紀八十年代泡沫期 及本世紀的格林斯潘泡沫期的最高點。如果將中國的過剩流動性（名義M2減名義GDP）以一元紙幣相接搭成一座橋的話，足夠在地球與月亮之間往返11次。這 在世界現代經濟史上，都是前所未有的奇景。美國人的量化寬鬆政策，早已在中國實施了。

在通貨膨脹未構成威脅前，偏寬鬆的貨幣政策也許是可以接受的。可是中國人民銀行在通貨膨 脹展望上，在過去兩年似乎出現了兩個盲目。1）對2006-07年通脹死灰復燃準備不足。上一輪通脹回落並非政策措施奏效（當然農產品價格有所回落），而 是被次貸危機所打斷了，央行似乎沒有意識到製造通脹的溫床依然存在。2）對幹預資產通脹舉棋不走。隨著全球化和生產方式的改變，製造業通脹迅速消失，全世 界範圍內消費通脹出現了中軸下移的現象，取而代之的是資產通脹。資產價格過高，並非傳統的央行干預領域，但是它同樣可能導致經濟運行失衡，觸發金融風險。 除此之外，中國CPI指數本身也有設計上缺陷，令指數無法反映實際物價上漲情形。

應該說，在雷曼倒閉觸發金融危機時，中國政府迅速、果斷的財政擴張政策和貨幣擴張政策， 是必要的、及時的、有效的。這些政策穩定住了人心，帶動起經濟的反彈。然而那種超常規的激進的擴張政策，畢竟是危難之下的緊急措施，不應該變成新的常態。 尤其當中國經濟已經復甦，銀行借貸意欲高漲，就業環境緊張，通脹死灰復燃，房市出現泡沫時，中國沒有理由維持超寬鬆的貨幣政策，中國的經濟基本面與美國畢竟不同。

筆者認為，央行在貨幣環境正常化上，出招太遲、出手太輕，讓數年積累下來的過剩流動性發 酵為害，是近期貨幣政策的一大失策，也是通貨膨脹死灰復燃的關鍵原因。目前的通貨膨脹，有農業失收、工資上漲等因素，但是筆者看到百物飛騰的背後，主要不 是供需失衡，而是流動性失衡。太多的游資追逐有限的資產，結果大蒜、綠豆、蘋果、棉花雞犬升天。在一般均衡論中，流動性大增，實體經濟總量不變，價格自然 上漲。中國房市這些年始終是供過於求的，可售房源庫存年年上升，但是這並未阻止房價的飈升。反之如果沒有流動性的增加（包括周轉速度的加快），個別產品的 供不應求，只會導致該商品價格的上漲，其它產品的相對價格則出現回落，總體價格水平不應改變。中國的通貨膨脹問題，根本就是流動性問題，是貨幣現象。