原標題：1.9萬億美元救濟法案是否會導致經濟過熱？柏瑞：關鍵還在美聯儲

　　來源：財聯社

　　管理規模逾1000億美元的資產管理機構柏瑞投資（Pinebridge）的多資產策略全球主管Michael J．Kelly日前發布最新投資策略月報指出，市場的重點現在已從“因衰退恐慌而導致再次探底的下行風險”轉至“通脹過熱對全球經濟復甦的上行風險”。

　　在談及1.9萬億美元刺激法案是否過於龐大、會導致經濟過熱時，柏瑞分享了美國前財長勞倫斯·薩默斯及現任財長珍妮特·耶倫兩種截然不同的觀點。不過該機構認為，現在看到的經濟過熱，並不是從消費價格指數（CPI）反映出來的，而是從金融資產價格的堅挺反映出來的。

　　柏瑞預計，高通(133.92, 0.27, 0.20%)脹將維持至春季，但金融資產將順利著陸。不然，如果通脹能以更持久的方式繼續下去，那麼對於股票和債券而言，如耶倫所言的訴諸“工具”進行治療可能比疾病本身更糟糕。而美聯儲也必須在追求最大就業率和捍衛其僅剩的通脹目標可信度之間做出選擇。

　　此外，在這份月報中，柏瑞還更新了各大類資產的信心評分，以反映其投資團隊對未來6至9個月投資組合應如何配置的看法，其中發達市場和新興市場股票評分均維持不變，持中性看好態度。

　　以下為原報告的編譯：

　　多大的財政刺激計劃才算太大？這是個目前令市場不安的問題。抱有這種不安意見的其中包括著名的勞倫斯·薩默斯，他曾任奧巴馬政府的國家經濟委員會主任和克林頓政府的財政部長。在《華盛頓郵報》最近的一篇專欄文章中，他表達了對1.9萬億美元救助計劃將在經濟進入全面復甦之際出台的擔憂，他認為這將導致經濟過熱，留給更長期有益的基礎設施投資支出的空間很小，而經濟過熱勢必會終結金融資產的漲勢。

　　另一邊，珍妮特·耶倫則表示“不用擔心”，她是拜登政府的財政部長，訓練有素的勞工經濟學家，以及前美聯儲主席。特別是在勞動力市場，由於閒置潛力很大，耶倫認為，勞動力市場的實際失業率遠高於官方統計數據，她表示，現在做得太少的代價要遠遠高於做得太多的代價。她陣營裡的人是她在美聯儲的前同事，他們堅持認為，如果目前出現通脹，以後可以用若干“工具”來應對。

　　與全球金融危機爆發後的十年相比，如今的政策組合發生了巨大變化。2009到2019年間，美國出現了貨幣政策加速和財政政策剎車的不同尋常的政策組合。然而在當前，貨幣政策和財政政策都在拼命地踩油門。在過去，這樣的做法可能會導致通脹。但鑑於2016到2019年間全球經濟的變化和持續的低通脹，儘管美國經濟數據顯示疲軟已經結束，但今天的辯論還是有某種似曾相識的感覺。無視懷疑論者的質疑，美國的勞動力參與率繼續增長，儘管關稅不斷提高，商品仍繼續從經濟疲軟的國家流入美國。因此，我們看到的經濟過熱，並不是從消費價格指數（CPI）反映出來的，而是從金融資產價格的堅挺反映出來的。

　　如今，疫情過後，美國國內經濟的閒置勞動力顯然比2016到2019年更多，在當時，約有1000萬勞動力未能返回工作崗位。產出缺口肯定比薩默斯和其他人設想的還要大，就像2016到2019年那樣，當時美國產出缺口的枯竭未能從美國CPI通脹中體現出來。美國那些陳舊的疲軟評估指標仍未得到調整。

　　巨大的全球產出缺口和儲蓄過剩也並沒有消失。美國可能出現的任何供需失衡，都有可能通過全球供應鏈得到迅速糾正，當前的突然加息將受制於全球儲蓄過剩，而如今的財政刺激措施只是略微緩解了這種過剩。

　　可以肯定的是，隨著美國經濟從疫情中復蘇，再加上得克薩斯州的極寒天氣等事件，可能會出現供應瓶頸。這些事態的發展，加上基數效應，必將推高通脹至春季。我們都應該密切關注通脹收支平衡。資金面也處於春季高峰，如真的像我們所預計的那樣，金融資產將順利著陸。否則，薩默斯的擔憂就不應被忽視。對於股票和債券而言，如果通脹能以更持久的方式繼續下去，那麼訴諸“工具”進行治療可能比疾病本身更糟糕。

　　信心評分（CS）及投資觀點

　　下面顯示的信心評分反映了投資團隊對未來6至9個月投資組合應如何布倉的看法。1=看好，5=看淡，括號內為評分與上月相比的變化。

　　全球經濟：CS 2.50 （-0.25）

　　全球經濟策略部首席經濟學家Markus Schomer

　　立場： 我​​們將全球經濟的信心評分上調25個基點，至2.50，以反映人們越來越相信經濟復甦正進入後疫情階段。

　　展望：在過去六個月的信心評分評估中，市場因衰退恐慌而導致再次探底的下行風險占主導地位。目前的重點是通脹過熱對全球經濟復甦的上行風險。在下半年初，大多數發達市場經濟體可能會全面重新開放，此外，美國和歐洲可能還會採取強有力的財政刺激措施，去年的下一代歐盟計劃也尚未開始撥付資金。面對極度刺激的財政政策，發達市場各國央行將不得不走鋼絲，既要維持可能刺激金融市場飆升的現行政策（可能是美聯儲加大量化寬鬆力度以幫助為飆升的政府債務水平融資），又要抑制我們所稱的“FPI”，或金融價格通脹，方法是允許收益率上升，這將削弱刺激性財政政策的效果。

　　風險：通脹上升速度快於預期，尤其是在美國；美聯儲必須在追求最大就業率和捍衛其僅剩的通脹目標可信度之間做出選擇。

　　亞洲經濟：CS 2.50（持平）

　　全球經濟策略部經濟學家Paul Hsiao

　　立場：儘管今年中國起步緩慢，製造業和服務業採購經理人指數（PMI）下降，整體CPI和核心CPI陷入通縮，但我們仍持樂觀態度。出口依然強勁，新冠肺炎病例相對較少，就業已大體恢復。

　　展望：中美關係變得更可預測，保護主義措施有可能適度回落。我們預計信貸和社會融資總額增長將在2021年放緩。整個亞洲的貨幣政策將保持寬鬆，尤其是在美聯儲中期不加息的情況下。

　　風險：風險包新冠疫情及其各種變異病毒的輸入性暴發，尤其是在亞洲新興市場；緩慢的疫苗接種進程不利於中國的旅遊業；貿易緊張局勢升級；或是影響風險資產的因素過早或意外收緊。

　　利率：CS 3.75 （-0.25）

　　發達市場投資級部門投資組合經理Gunter Seeger

　　在全球利率下跌的情況下，澳大利亞和新西蘭目前是發達國家中十年期國債收益率最高的國家，美國十年期國債收益率位於第三位，富有且石油資源豐富的挪威排在第四位（挪威仍保留本國貨幣，不在歐盟範圍內，其央行拒絕採取負利率政策）。歐盟國家的十年期國債收益率要低得多，但即便是全球收益率最低的德國十年期基準國債，其收益率也從1月份的負60個基點升至負37個基點。值得重複的是，除了央行的回購以及債券的發行以外，其他一切都是噪音。

　　信用債券市場：CS 3.00 （+0.25）

　　信用債券和固定收益全球主管Steven Oh

　　現在開始防禦還為時過早，但謹慎的做法是在預期的頂部到來之前轉移風險，因此我們將評分調回中性。特定的個券機會仍然存在，但貝塔係數水平已經達到了合理價值區間。除能源行業外，高收益債券的信用利差已跌破300，投資級債券的利差已達到80左右的水平。深入研究較好的利差收益和貸款利率保護，就會發現凸性導致市場上大部分債券的價格高於票面價值，從而導致令人恐懼的重新定價氾濫。夾層抵押貸款債券（CLO）的凸性較好，儘管價格也不便宜，但其短期內的表現優於貸款。

　　貨幣（以美元計）：CS 2.75 （持平）

　　董事總經理暨高級主權債投資組合經理Anders Faergemann

　　我們假設，未來三到五年，美國的經濟增長比歐元區的經濟增長更具可持續性，這為美元長期升值提供了平台。短期內，美國與歐元區和日本經濟的脫鉤可能比預期來得更快，導緻美元兌這些國家貨幣溫和走強。不過，由於新興市場的增長已經快於發達市場，美元不太可能全面走強；在從全球同步增長中獲益方面，澳元和英鎊比G3經濟體中的所有經濟體都處於有利地位。另外，今年上半年，我們將看到以大宗商品為基礎的新興市場貨幣存在價值。

　　新興市場固定收益

　　美元新興市場（主權及公司）：CS 3.00 （持平）

　　本地市場（主權）：CS 2.75 （持平）

　　董事總經理暨新興市場固定收益聯席主管Steve Cook

　　主權債和公司債趨勢的向好對今年來說是個好兆頭，但估值似乎有些過高，尤其是投資級主權債。儘管我們不會忽視新興市場的強勁資金流入和支撐性的技術面因素（這可能會進一步壓縮利差），但我們將重點關注信用質量。經濟正在復蘇，至少確保債務在保持穩定，在很多情況下，債務/GDP比率正在下降。這凸顯了我們的觀點，即違約預期將繼續下降。

　　多資產：CS 2.30 （持平）

　　董事總經理暨全球多資產投資組合經理Deanne Nezas

　　受新冠肺炎疫情發展向好和疫苗接種進展的鼓舞，以及大範圍“加大刺激措施”的政策支持，我們對2021 年保持樂觀。儘管有些人擔心美國經濟將過熱，但2016到2019年的教訓是，儘管美國經濟緊縮，但全球經濟疲軟導致各國幾乎沒有通脹。同樣，我們預計當前對經濟過熱的擔憂將會消退。儘管未來會有一些波折，但我們的資本市場曲線呈上升趨勢，表明我們將因承擔風險而獲得回報，因此我們保持建設性的信心評分。

　　全球股票：CS 2.75 （持平）

　　高級副總裁暨全球股票高級研究分析師Ken Ruskin

　　去年四季度的盈利相當強勁，不過估值也有所上升，導致當公司盈利超出賣方預期時，股價並不總是會上漲。假設實現群體免疫的道路仍在繼續，那麼經濟反彈的強勁程度和通脹預期將決定市場基本面和領導地位。因此，投資組合平衡仍將十分重要，以控制相對波動，並留出時間來實現個股投資的超額收益。

　　全球新興市場股票：CS 2.75 （持平）

　　基本面股票部門投資組合經理Taras Shumelda

　　國際疫苗分配和美國新一輪經濟刺激計劃支撐全球新興市場進一步走強。中國的商業貸款需求強勁，製造業數據正在改善，雲服務提供商表現良好。上個季度，大多數印度公司的盈利也都超出了預期。拉丁美洲強大的中產階級在消費、金融和醫療保健領域的需求不斷增長。受近期歐盟刺激協議的提振，歐洲、中東和非洲地區（EMEA）一直相對穩定。在很多情況下，全球新興市場企業的利潤率和2021年的淨利潤預計將超過疫情爆發之前的高點，而且它們正在環境、社會和治理（ESG）問題上取得進展。

　　量化研究

　　量化固定收益策略師Peter Fwu

　　由於收益率曲線從80個基點上升到100個基點，我們的美國市場週期指標（MCI）自去年12月份持續改善。投資級債券和高收益債券的利差接近長期平均水平。與新興市場信用相比，我們更看好發達市場。在行業板塊兒方面，我們看好週期性行業，包括：基礎工業、能源和銀行業，看淡防禦性行業，例如：電力、天然氣和非週期性消費行業。我們的利率模型維持全球收益率水平不斷上升和曲線變陡的預期，但幅度較小。我們的G10投資組合模型反映的利率觀點是：超配全球久期（主要是受日本的影響，因為我們經波動率調整後久期仍低配），低配歐元區、美國和英國市場，超配澳大利亞和日本市場。我們的投資組合模型看好長端而非短端。

責任編輯：劉玄逸