2017-06-21 16:46 華爾街見聞
收益率曲線扁平化，可以理解成長期國債和短期國債的收益率差縮窄，通常被認為是投資者對未來經濟（收益預期）沒有信心的表現，在如今時點更與聯儲的鷹派立場形成強烈反差。
本週二，2年期和10年期美國國債收益率之差週二報0.81個百分點，為2007年以來最小差幅，也低於上月底0.92個百分點的差幅。前兩次美債收益率曲線如此趨平時（2001年3月，2007年12月），美國經濟都正式進入衰退期。
週一，美國紐約聯邦儲備銀行總裁杜德利表示，“現在停止升息將會損害經濟。”但鷹派話音落後，美國長短債的收益率差反而更加縮窄，這令很多人頗為擔憂。
金融股：我不同意
但事實上，這次的情況真的那麼糟糕嗎。至少收益率預期的另外一個重要指標—— 金融股價格走勢，走出了相反的趨勢。
本來，收益率曲線平緩時，銀行，保險和其他金融機構的股票通常會下跌，因為利差縮窄，以銀行為代表的的金融機構收益空間被壓縮。
但事實上標普500指數金融類股本月累計漲4.9%，有望成為該指數11個分類指數中表現最佳的指數。如果這一漲勢持續到月底，本月將成為金融股2月以來表現最好的一個月。
圖片：美國10年期-2年期國債收益率差與Vanguard Financials ETF
瑞銀(UBS)股票和衍生品策略師Julian Emanuel表示，股價是一個很強大的信號機制，金融股表現出色而收益率曲線趨平的情況令該行認為收益率曲線極有可能會停止趨平。
匯豐：市場結構性變化導致
匯豐集團（HSBC）的分析師Steven Major等，在早些時候的報告中提出整個債市收益率走低包括收益率曲線平緩化，主要是由於債券本身的“期限溢價”降低（佔了債券的變動九成以上），這個現在甚至已經不能叫“溢價”而應改叫“折價”，因為這個因子已經是負數，不過壓低期限溢價的不是悲觀情緒而是金融市場結構性的變化：
- 全球央行（主要是歐日）釋放出來的流動性，部分湧向美國尋找低風險高收益資產，壓低美長債收益率，從這兩個貨幣對美元的互換成本上就可以看出來，最近幾年升高了很多。
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- 圖片：匯豐兩個模型計算出的期限溢價（紅灰兩線）與10年期現券與一年前遠期合約的利差（也可理解為期限溢價的指標）
- 美國經常賬戶的赤字持續積累，也就是別的國家的盈餘，沒有投資渠道，央行總不至於拿美元現金，最後大量投資至流動性好、收益率高的美國國債上。
- 08金融危機以來對金融機構的監管要求機構增持高質量抵押物資產，其中主要標的就是美國國債。（WEEX注：見下圖僅去年的美國貨幣市場基金改革就從市場裡吸走了7000~8000億美元國債）
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圖片：美國貨幣市場基金（類似餘額寶）資產配置的變化，注意藍線是國債持有量，紅線是商業票據企業債等
圖片：美國貨幣市場基金（類似餘額寶）資產配置的變化，注意藍線是國債持有量，紅線是商業票據企業債等
分析師：背離時不時會出現，不用太擔憂
Oppenheimer基金分析師Ari Wald對此亦有話說，他列出的五點收益率曲線走平不值得擔憂的原因，部分與匯豐的類似，WEEX·一起交易在此分享給各位讀者：
- 全球資本市場聯通程度加深，歐日的寬鬆對美國利率市場有溢出作用，發達國家的債券供需趨勢趨同，一國寬鬆流出的資金，可能導致另外一國收益率也會被帶動下降。
- 曲線平坦化不是不能和高市場風險情緒並存，事實上最近三十年裡經常出現：1995-1999美股大牛市，以及80年代美股大牛市裡多次出現，甚至倒掛都有。
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圖片：美國10-2年期收益率差與標普500，點此一鍵跟隨全球頂尖交易員操作
- 收益率曲線是人類交易出來的，不是天然形成的指標，受到的干擾因素不少，如果經濟沒有出現衰退的繼續，最好不要太過在意這個曲線是平是陡。
- 全球央行們的大肆購債是影響曲線變化的最主要因素之一，包括中國也在大量買外債，你能說中國的幾個外儲投資經理決定了美國的經濟前景？
- 我們必須承認，人口結構老齡化，勞動生產率放緩等結構性因素會帶來收益率曲線扁平化。而且現在的人壽命更長，導致養老基金需要調高投資組合的久期，我們是不是今天可以考慮把10年期國債當成過去的2年期國債了？
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回顧經典的“ 格林斯潘利率之謎 ”
所謂“格林斯潘之謎”，指的是2004-2006年的美元加息週期（聯邦基金利率由1%上調至5.25%），美國曾經出現了短期利率上升，長期無風險利率卻下降的情況——同期美國10年期國債收益率卻從4.7%左右降至4.0%左右，下降了0.7個百分點。
時任美聯儲主席的格林斯潘本人當時的解釋就是因為通脹預期的低下。
但很多分析指出，格林斯潘之謎在事後看，更多的原因是美國利率上揚反而引起了海外資金的流入，其中新興市場是一股重要力量。結果縱使政策利率不斷上調，但大量的資本流入反而抵消了部分長期利率的上升壓力，與今天的情況是何其相似！
