原標題：中信證券(22.380, 0.00, 0.00%)：謝幕牛市！美股將出現8%-10%跌幅
展望2020年，我們判斷企業盈利下修將導緻美股出現8-10％的跌幅，美債收益率曲線繼續陡峭化利好短端國債、利空長端，而美元也將逐步走弱。
貨幣政策方面，預計美聯儲仍將維持寬鬆基調，在核心PCE增速接近、甚至達到2.5％以前，不會重啟加息週期，明年將更多依賴量化型工具來解決結構性問題。
政治層面，雖然歷史上大選年美股表現相對強勁，但特朗普政府有意推動的新一輪稅改和基建計劃實施難度和效果尚存疑。此外，民主黨候選人沃倫若在總統大選初選中勝出，料將引發投資者對醫療保健、金融、能源和科技等行業的擔憂。
2020年美國市場展望
盈利增速大幅下修將導緻美股出現8-10％的跌幅，美債收益率曲線繼續陡峭化利好短端國債、利空長端，而避險情緒消退疊加全球經濟增速企穩也將帶動美元逐步走弱。
貨幣政策方面，我們判斷美聯儲仍將維持寬鬆基調，在核心PCE增速接近、甚至達到2.5％以前，不會選擇重啟加息週期，明年將更多依賴量化型工具來解決結構性問題，包括： 1）回購操作將常態化；2）進一步下調存款準備金率；3）下半年或重啟購買MBS。
政治層面，雖然歷史上大選年美股表現相對強勁，但特朗普政府有意推動的新一輪稅改和基建計劃實施難度和效果尚存疑慮。共和黨有意於2020年年中推行Tax Reform 2.0，法案若獲通過預計將於2026年開始提振美國GDP增速0.5PCT左右，將提升居民稅收收入約1.6％，但對底部80％的民眾的收入增加幅度會低於1.6％，同時也將在未來10年內減少聯邦政府收入約6300億美元。
基建計劃方面，兩黨在必要性和投資規模上基本達成一致，初步計劃在未來10年內以2000億美元聯邦政府投資撬動2萬億基建投資，但融資來源和兩黨政治博弈料將使得計劃實施時間點難以確定。此外，民主黨候選人沃倫若在總統大選初選中勝出，料將引發投資者對醫療保健、金融、能源和科技等行業的擔憂。
美股：短期“高位震盪”，中長期“頹勢已現”
貿易局勢反复，美國企業的盈利料將繼續惡化，甚至出現“盈利衰退”。目前市場對於標普500公司2019年的盈利增速預測已從二季度初的3.2％下修至當前的1.1％，但我們判斷當前市場預測的明年9.2％的EPS增速仍是顯著高估，接近各季報期前將被逐步下調，全年的實際增速預計將是更接近於0％的水平。
此外，企業持有的現金下滑也意味著依靠巨額回購來支撐股價的行為難以為繼。最後，占美國經濟超過三分之二的消費在近期也已出現了下滑的苗頭。因此，雖然短期流動性寬鬆仍能支撐美股的估值，但中長期盈利增速下修終將帶動市場下滑。
整體看，2020年美股市場全年表現應當符合我們的中性偏悲觀的預期，在盈利增速接近於0％的假設下，預計估值維持在17-16x區間震盪，以標普500指數為代表的美股在2020年預計將下跌8％-10％左右，而大盤藍籌的表現將明顯優於中小盤股。行業層面，我們建議上半年關注基本面良好、受益於流動性寬鬆的TMT和消費行業，而下半年轉向估值低、得益於經濟增長觸底的上游週期和金融行業。
美債：“短多長空”
受益於7月來的連續三次降息、“有機擴表”以及避險情緒暫時性消退，美債收益率曲線已從8月中旬的“極度倒掛”逐步走向陡峭化，而未來12個月發生經濟衰退的概率也從8月底的47％降至當前的30％以下。
展望2020年，即便美聯儲全年維持基準利率不變，“有機擴表”也將繼續壓低短端利率。考慮到當前美聯儲持有的短期國債佔其總資產比例僅2.1％，而目前市場存量的短期國債佔比為20％左右，我們認為3個月美債收益率至年底將從當前的1.6％降至1.4％左右，而在全球經濟逐步企穩、避險情緒消退的背景下，長端利率仍將上行，預計10年期美債收益率將逐步上行至2％甚至以上。此外，美聯儲可能從下半年後開始重新購入MBS也將利好MBS市場。從權益類資產角度，期限利差的擴大有助於推升美國銀行（33.67, 0.58, 1.75％）股的淨息差。
美元：經濟企穩、避險情緒消退將帶動美元走弱
過去一年半的美元強勢緣於全球貿易增速下滑和避險情緒升溫。但美聯儲三次降息後，美元指數已下跌2％左右。
展望2020年，我們判斷美元弱勢將延續。首先，影響短期匯率的主要因素是息差。目前美元指數中，歐元加日元的合計權重達71.2％，而歐央行與日央行已實施負利率政策，未來繼續降息的空間非常有限，因此美元相對權重貨幣的息差有望收窄。其次，主導中長期匯率的主要因素為經濟基本面。從PMI角度，美國經濟仍處於增速下滑週期，而歐洲、日本以及中國近期已出現逐步企穩態勢。
綜合這兩個維度以及避險情緒的消退，我們判斷美元指數在2020年將繼續轉弱，至明年年底預計將下滑至95左右的水平。而美元弱勢預計也將帶動新興市場股市跑贏發達市場，特別是美股。
風險因素
1）美國與主要貿易夥伴摩擦大幅升級；2）全球央行貨幣寬鬆低於預期；3）美國居民消費出現大幅下滑；4）美股公司回購顯著下降。
本文來自“中信證券研究”，作者為楊靈修、秦培景、裘翔。
