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北京時間12月10日傍晚，印度央行行長Urjit Patel宣佈因“個人原因”辭職，將印度央行和印度政府的矛盾徹底公開化。剛剛在2018年進入加息週期的印度，可能很快就要面臨政策的拐點。

野村證券展望了印度經濟增長和通脹的前景之後，判斷未來印度央行加息的空間有限，甚至有可能出現意外降息。但即使出現這種情況，野村仍然看好印度債券和貨幣在未來幾年的表現。

印度央行在2018年剛剛結束了近3年的降息週期，剛剛啟動的加息步伐也可能戛然而止。

（印度央行回購利率走勢，來源：印度央行，TradingEconomics，點擊圖片即可輕鬆開始交易~）

央行行長跑路了？！

在本週一傍晚的一份聲明中，印度央行行長以“個人原因”提請辭職。而這一行為距離印度政府史無前例地宣佈引用《印度儲備銀行法》第7條（允許政府就公共利益問題直接向央行行長“發出指示”）僅僅過去5天，很難讓人不展開聯想。根據彭博社的報導，原本按照計畫，在本週五的印度央行會議上，政府部門的代表將列席會議並“指導”印度央行解決目前的錢荒問題。

消息一出，印度盧比應聲下跌超過1%。宏觀經濟研究院Capital Economics首席亞洲經濟學家Mark Williams表示，對於投資者而言最糟糕的情況是政府直接從財政部調一個人來做央行行長。考慮到連續兩任央行行長在莫迪政府的壓力下走人，繼任者身上的擔子可不輕。

加息？加不動了

在12月5日的印度央行貨幣政策委員會投票中，六名票委一致投票贊成維持目前6.50%利率水平，同時以5對1的票數贊成維持目前“精確緊縮”的政策立場。儘管投票的結果顯示，印度央行下一步的方向大概率只有維持和加息兩個選擇。但（前）印度央行行長Patel意味深長地表示“如果通脹風險不及預期或完全沒有出現，那印度央行也會採取相應的動作”。野村認為這個講話與“精準緊縮”的精神是相違背的，印度央行並不排斥回歸中性政策甚至是降息的可能性。

造成政策立場發生變化的主要原因還是通脹預期的下調。印度央行對於2019財年下半年（印度的財年是每年4月1日至次年的3月31日）的通脹預期已經從早些時候的3.9%-4.5%下降到了2.7%-3.2%，而對於2020財年上半年的通脹預期也從早些時候的4.8%下降到了3.8%-4.2%。

但印度央行同時也表示目前貨幣政策委員會對於通脹率是否會持續下滑仍持有疑問，尤其是需要觀察不宜長期保存的商品和遲來的糧食最低支持價格提升的影響。財政收入的下滑和原油價格的波動性也是潛在的通脹風險因素。

經濟增長存疑

野村證券同時對印度經濟增長的趨勢也提出了質疑，雖然印度央行維持了2019財年GDP增長7.4%的預期。同時鑑於投資活動、資本效率和銀行借貸增加以及低油價帶來的利好，印度央行預計2020財年上半年的GDP增長將會提升到7.5%。然而野村對於印度經濟的評級已經從平衡下降到了“可能有下行風險”。

同時印度央行對於影子銀行的流動性問題也仍處於觀望態度。相反的，其頻繁地進行公開市場操作，而不是削減準備金率也反映出指導影子銀行通過現有的政策修復流動性錯配問題的傾向。

貨幣政策將會很快“冬眠”

野村表示，他們不是很理解今年十月印度央行宣佈其政策立場由中性轉變為“精確緊縮”的意圖，同時也不理解在十二月保留這一立場的原因。正如（前）印度央行行長講話中提到的那樣，野村並不認為印度通脹率還有進一步上行的風險，預測印度央行在2019年2月或者4月的政策會議上將會重新回歸中性立場。

野村認為目前的食品價格通脹不及預期還將繼續，經濟增長放緩以及油價快速殺跌都是未來停止加息甚至是降息的推動因素。現在看起來印度央行似乎有一些低估國內經濟的下行風險，影子銀行的信貸投放量不太可能由銀行系統來填補，尤其是在商業地產、中小企業和汽車零售領域。同時經濟增長的先行指標——居民消費，也已經出現了頹勢。

同時根據野村的測算，2019年一季度的印度GDP增長很有可能只有6.5%，明顯低於印度央行此前的預期。隨著增長放緩、商品價格下跌以及糧食價格溫和通脹，印度未來CPI很有可能保持在印度央行中期4%的目標上。野村認為，2019年印度央行大概率將維持目前的政策利率，同時年內降息的可能性也在不斷上升。

 

（印度通脹率及預期值，來源：野村）

投資策略：看多印度債券

野村證券維持看多印度5年期和7年期國債的觀點。印度央行副行長Acharya表示公開市場操作的加速可能要維持到2019年3月。本季度已經購買或宣佈即將購買的的公開市場操作已經達到了1.16萬億印度盧比，野村預計明年一季度的公開市場操作金額將會達到8000-9000億印度盧比。其中淨投放量將會逐月減少。

 

（印度央行OMO淨投放呈下降趨勢，來源：野村）

此外，印度經濟還將面臨諸多內外部因素的共同影響，油價走勢和明年印度大選的影響尤為突出。潛在的政治風險溢價和財政收入減少大概能在今年12月底看到趨勢。如果出現貨幣政策轉向或者其他政治“黑天鵝”事件，投資者需要慎重考慮投資的風險。

外匯策略：中期看好印度盧比

伴隨著通脹預期減緩，未來印度的貨幣政策有望更加平穩。而相對穩定且快速的GDP增長有望進一步吸引資本流入，這一點在今年11月淨流入8.68億美元就能看出來。支撐債券市場的利好因素同樣也會吸引外資流入債券市場（11月淨流入8.89億美元）。全球經濟放緩壓制了油價的反彈前景，同時美元走弱也會是額外的利好。

野村表示對於目前出現的美股市場拋售潮仍需要進一步觀察，如果市場風險厭惡的情緒進一步上升，可能會抑制印度盧比的升值。但中期而言，野村仍對目前被低估的印度盧比保持積極的情緒。