今年以來隨著A股持續下跌，股票質押風險逐漸暴露，成為當今中國經濟裡最急迫的風險之一。

只有拆了“股票質押”這顆雷，A股或許才能找到底部。

股票質押風險逐漸暴露

Wind數據顯示，截止10月17日，兩市共有2422家上市公司大股東存在股權質押未解押，佔全部A股的68.2%；質押總股數5984.73億股，較2018年初總質押4197.03億股出現增長，質押股數佔A股市場總股本略低於10%；市場最新質押總市值為3.95萬億元，較年初4.57萬億縮水近14%。其中，兩市共約600只個股股價低於相關股東質押的平倉線。

質押人多為上市公司大股東。在當前融資偏緊的情勢下，手中可補倉的資產或資金並不多，平倉被迫成為主要解決手段。

據不完全統計，9月以來，已有華錄百納、雛鷹農牧、華誼嘉信、華業資本、全新好等至少16家上市公司發佈股東質押股份觸及平倉線、被動平倉或股票被強制賣出的風險提示公告。其中，合力泰、未名醫藥等8家上市公司的控股股東股份部分被強制平倉。

 “強平”無論是大宗交易還是二級市場減持，都給股市增加了大量拋壓。因此，很多上市公司與大股東的股權質押進入了質押——瀕臨爆倉——補倉——再次瀕臨爆倉的死循環。而且，2018年四季度至2019年一季度，將是股權質押到期規模的高峰期。

這令市場不禁擔憂股市是否會上演“多米諾骨牌”效應，股權質押風險這個“堰塞湖”是否會令2015年7月初和2016年1月的連續跌停是否會出現。

A股“拆雷”路線圖浮現

針對上市公司存在的股權質押以及資金壓力，地方政府、地方國資、銀保監會、銀行業等多路“拆雷”行動紛紛開始。

地方政府率先展開行動。其中，深圳市政府動靜最大，有消息稱其斥資數百億“輸血”化解上市公司股票質押風險，並設立了專項工作組，已篩出逾20家深圳本地股。

除了深圳之外，順德、杭州等也都在加快行動。順德市醞釀出台緩解當地上市公司股權質押風險的方案，擬安排專項資金，從債權和股權兩個方面入手，降低當地上市公司股票質押風險，改善上市公司流動性。根據初步方案，支持方案的核心內容也是通過融資支持、債權收購、股權收購等方式，向上市公司或實際控制人提供流動性支持化解平倉困難。

杭州也在醞釀支持轄區上市公司方案。有消息稱，杭州的計畫方案，操作模式與深圳類似，即通過成立類似專項基金的方式運作。然後給轄區內的境內民營上市公司，主要通過兩種方式救濟：低息乃至無息貸款給上市公司；國有資本直接持股。但到目前方案尚未正式成文。

今日還有中證報消息稱，北京海淀成立規模達百億的紓困基金，幫扶上市公司，化解股權質押風險。在此基礎上，北京市政府有意再配1-2倍的資金給予支持。北京其他轄區也有望複製這一模式。

地方國資也紛紛出手“接盤”上市公司，化解股權質押風險。目前，包括深圳在內，已有上海、山東、福建、四川、河南等十餘個省市的地方國資接手本地民營上市公司股權，提供流動性支持。與深圳略有不同，四川、河南、北京等地的國資入股、控股民營上市公司，大多通過產業資本進行，是否存在統一安排尚未可知，但部分國資入股的上市公司註冊地與相關國資均在同一行政區之內。換言之，部分國資“拆雷”、救援的對象，以本地上市公司為主。數據顯示，已有約50家民營上市公司宣佈獲得國有資本入股接盤，10月以來就有合力泰、易見股份、雷科防務、英唐智控等數家。

同時，證監會、銀保監會也出手了，實行多種舉措解決上市公司流動性。

銀保監會保險資金運營部主任任春生日前在中國財富管理50人論壇上表示，險資股權投資行業限制未來或取消，鼓勵保險機構以財務性和戰略性投資的方式投資優質上市公司和民營上市公司，以更加靈活的方式更積極參與解決上市公司的股票質押流動性風險。

這也意味著，險資也有望加入“拆雷”行動。

本月12日，證監會還發佈公告表示，上市公司發行股份購買資產同時募集配套資金，所募資金可以用於支付本次併購交易中的現金對價，支付本次併購交易稅費、人員安置費用等併購整合費用和投入標的資產在建項目建設，也可以用於補充上市公司和標的資產流動資金、償還債務。募集配套資金用於補充公司流動資金、償還債務的比例不應超過交易作價的25%；或者不超過募集配套資金總額的50%。

分析認為，這意味著增發用於補充流動性或是償還債務被重新放開，有利於緩解目前狀況下，較為困難的中小上市公司的流動性。

除此之外，銀行業也在積極行動對接民營企業，提供更便利的資金借貸。據券商中國，工商銀行近日與全國23家大型民營企業對接簽署“總對總”合作協議，以及與部分民企簽署債轉股合作框架協議。工銀投資為債轉股實施機構，“總對總”指的是工行總行級別合作客戶。據瞭解，合作可能涉及資金借貸便利，價格享受優惠。

最實質性的救援力量：國資“接盤”馳援A股

在眾多“拆雷”力量中，國資的入場當屬對市場最實質性的救援。

根據中國併購庫的統計，今年6月以來，共發生29起國資入股民營企業的案例。在民生證券分析師楊柳發佈國資入股民營企業交易分析報告中，對6月份至今的國資拆雷情況整理如下：

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

由此看出，在國資入股民營企業的案例中，機械、有色金屬和電子元器件行業為交易頻次較高的行業，地方國資和中央產業基金為國資入股民營企業最活躍的交易買方。

 

 

報告指出，地方國資收購本地民營上市公司主要目的是化解股權質押風險，尤其是同地區收購。同省併購中的標的公司股權質押比例更高，國資入股民營企業的交易標的股權質押比例高於民營企業作為買方的交易，其中控制權變化的國資入股交易中，股價距離估算平倉線較控制權未發生變化的交易更近。

 

 

 

 

由此看出，國資入股民營企業的交易與股權質押的比例有關。根據民生證券分析師測算，國資入股民營企業的交易中，股權質押比例平均為36.11%，其中控制權發生變更者為34.33%，未發生變更者為38.03%。 而民營企業作為買方的交易中，股權質押比例為23.07%，控制權發生與未發生變更者質押率幾乎相同。可見國資入股民營企業的交易與股權質押比例較高密切相關。 

再來看國資入股的對象可以發現，國資收購民營上市公司前，標的公司表現較差。在國資收購民營企業公告後，標的公司市場表現雖然同樣較差，但其中控制權發生變化的案例標的公司表現相對較好。由此可以看出，國資的收購有所成效。

 

 

 

 

正如路透社報導稱，國資平台此次行動並不是純粹當一個“救世主”。報告研究發現，國資取得控制權的那些標的民營公司，普遍基本面較好、估值較低。

 

 

鑑於國資平台的考核硬標準之一就是國有資產不能有重大損失，國資平台出手救助也是有選擇的，那些主業沒有競爭力或沉痾難起的上市公司，國資平台肯定不會搭手。

質押警報能解除嗎？

分析普遍認為，目前的股票質押風險確實很大，但目前來看，即便是跌破平倉線的股票，銀行、券商等各相關方也不會通過強制平倉來加劇風險，而是會適度放寬限度緩釋風險，或通過協助尋找整體承接股權的主體，或與質權人進行磋商，通過採取追加保證金、質押物，或者提前回購部分股票收益權等措施化解質押風險，協商解決問題。

證券日報還評論稱，政府在此時及時出手不僅可以增強市場信心，而且對穩定市場預期也有積極作用，令股權質押風險總體可控。當前，隨著市場的持續調整，一些質押率比較高的企業已開始出現了潛在風險，這些基本都是以往存續的項目，當時辦理時質押率較高。目前，真正有平倉風險的股票並不多。

天風證券副總裁翟晨曦13日在中國財富管理50人論壇上表示，全球風險資產受流動性回撤影響將劇烈波動，甚至進入大的下行通道。中國股票市場已提前釋放較大風險，但當前需完成股票質押系統性風險的解除才能找到市場底部。

*本文來自華爾街見聞（微信ID：wallstreetcn）。開通華爾街見聞金卡會員，即刻獲取金融市場體系化服務。*