wangyijun 2017年02月22日 16:58:41 來源：黃金頭條 閱讀數：29603
摘要：
金融危機期做空CDS賺得盆滿缽滿的“大空頭”們可能要捲土重來了。這一次瞄準的對象很可能是美國B類、C類購物中心。做空商業抵押按揭貸款支持證券（CMBS）或是不錯的選擇，但德銀有個更強推薦——CMBX指數。
對沖基金一直在尋找下一個做空目標，就像Michael Lewis在著作《大空頭》裡上演的劇情一樣。（黃金頭條注：《大空頭》講述幾位眼光獨到的投資鬼才在2007年美國信貸風暴前就看穿了泡沫假像，通過做空次貸CDS而大幅獲益，成為少數在金融災難中大量獲利的投資梟雄。）
2008年金融危機已經過去九年，多數人的傷痕已漸平復。但是“大空頭”們一直沒有停止搜尋下一個做空目標。
去年看空人民幣的聲音此起彼伏。對沖基金進行大量做空人民幣的交易，但結果卻是盈利甚微。現在對沖基金已經把做空的槍口瞄準另一個目標——很可能是美國B類和C類購物中心的債務。
對沖基金選擇美國購物中心下手，是因為零售商店大量倒閉，消費者們也已摒棄線下實體購物更多進行網購。面臨最大威脅的是封閉式商場，因為零售商戶們在電商的圍剿下損失慘重，許多商店被迫倒閉。此外,零售業地產——主要是購物中心——通常難以改作他用，因此如果資產價值急劇下降，它們將一落千丈。然而大型A+類購物中心，因為有多元的anchor store（商場中通中廊和外部的商店）和娛樂選擇，而且在當地主導零售行業，能夠比形式單一的B類和C類商場更好地抗擊電商的衝擊。
德意志銀行表示，在商場慘澹前景只會增加地產/債務持有人痛苦的背景下，零售地產錯失了後危機時代的地產業的反彈機會。按照慣例，商業抵押貸款支持證券（CMBS）是零售地產業的一個重要融資來源，目前流通的未償付CMBS大約有1420億美元。
德意志銀行的零售資產分析師認為，他們取樣的零售商店（超過6000家）中多達15%的商店面臨關門大吉的危險。他們由此推測，隨著線上零售交易的普及，更多的商店會關門。一部分零售商店，尤其是Sears、梅西百貨和JC Penney等會遭遇整體客流量和租戶數的下降，這是由於一部分租戶在租賃協定中簽訂“聯合租賃”條款,即商場允許在某一個租戶遭受損失後其餘租戶違約或重新談判租約。這些都可能導致商場陷入死亡迴圈。
“我們的股票分析師Trussell估計,調查樣本裡大多數的零售商場需要削減至多15%的門店,但也有一些例外。Green Street Advisors估計10% - 43%的大型Anchor store要關門。如上所述,Anchor store關門引發的問題更嚴重，因為它們會引發商場陷入死亡迴圈。綜上所述，在下行的趨勢下，這些資料可能演變成B 類和 C類商場的關門率達到20% - 30% 。他們要麼徹底關門，要麼商場用地和設施改作他用，比如變成資料中心、社區中心等。"
店鋪入駐率下降將導致負債最嚴重的購物中心和商業借款人陷入絕望的困境，這對於CMBS來說也是巨大的噩耗，而這也是對沖基金認為零售商場是下一個“大空頭”所在的原因。
不過不能單純用CMBS來冒零售商業地產的風險，因為零售貸款大約占新發行CMBS的30%，儘管各個交易會有相當大程度的不同。相反,德意志銀行喜歡CMBX指數，一個可以在不同時期被用於做多或做空CMBS風險的合成指數。
CMBX指數由25個層級的CMBS組成，每一個層級的信用評級不等。CMBX指數是通過投資信用違約互換（CDS），讓投資者交易與當前商業按揭貸款市場信用健康狀況緊密相連的風險的首個嘗試。其定價是基於利差本身，而非基於一個定價機制。
via德銀的報告:
“到目前為止，我們對於推薦做空次級CMBX的交易態度是猶豫的。我們的觀點是‘為時過早’，而且這類交易有著較高的持有成本。然而，對零售商而言，充滿挑戰的節假日資料令我們更為擔憂零售商之間的傳染效應，因為年份較早的CMBX指數有很大的貸款敞口。
‘我們推薦做空CMBX 6 BBB -(492個bp)和CMBX 7 BBB -(431個bp)。我們選擇這兩個指數是因為他們對零售業的疲軟狀況和季節因素敞口更大。季節因素應該會拉近事件風險，因為新增的商業不動產貸款通常需要一段時間才會暴露問題。更次一級的CMBX BB會讓投資者更接近于承擔本金損失。我們推薦做空BBB-，因為其潛在流動性更佳，並且持有成本也更低。我們強調，對BBB–風險調整後的市價是驅動我們做出上述推薦的更大原因，而非最終債務減記進行的償付。”
